编者按：本文系腾讯财经棱镜栏目组出品，来自微信公众号棱镜（ID：lengjing_qqfinance），作者：李伟，编辑：杨颢。36氪经授权转载。

贵州茅台经历了过山车似的一周，尽管有了之前数月的铺陈，11月16日和17日股市的一幕仍叫人瞠目结舌。 

11月16日，茅台集团党委书记李保芳正在南非出差。即便是茅台，海外市场从来都不是白酒的主流销售渠道，产品多是卖给华人消费者。这次茅台是以“一带一路”为主题，到南非进行品牌推介的，接待书记李保芳的是中国驻开普敦总领事。10天之前，100多家海外经销商刚刚在贵州，听茅台集团董事长袁仁国讲了全球烈酒第一品牌的宏大愿景。 

就在这一天，茅台在资本市场上“飞天”了：股价大涨4.51%，收于719.11元创历史新高，总市值达到9033亿元，足以秒杀部分省的GDP。以2016年数据作参考，如果茅台是一个省，已经可以排在第27位；2016年，贵州省GDP是1.17万亿。

魔幻48小时

这一轮股市里由茅台引领的酒业复苏，来得如此猛烈。

2017年以来，茅台不断刷新着由自己保持的股价纪录。要知道它的股价在1月3日时，尚只有329.3元。此后，茅台股价先后在4月、9月和10月分别突破400元、500元和600元整数关口；如今，未到年底，已经突破700元。如果从2014年初算起，涨幅更惊人，累计涨了655%（复权）。

飞天的股价与市场一致追涨的声音，引发担忧。新华网16日刊发评论，指出应理性看待茅台的股价，“就特定的某段时间而言，决定股价的因素，不仅仅是上市公司本身的业绩，还取决于宏观环境和市场情绪，目前中国货币政策稳健中性，金融去杠杆仍如火如荼，市场情绪仍乍暖还寒，股市的箱体格局未有明显突破，一意孤行推动茅台股价高歌猛进，为一己之利，而破坏延续多年的良性格局，是否有竭泽而渔的嫌疑？” 

这是上市公司少有的“待遇”。 

当晚，茅台立即发声明表态，称关注到最近媒体报道和研究报告比较集中，关于公司过高的目标股价及估值均不代表公司态度，希望投资者和消费者理性看待。近期股价涨幅较大，郑重提请广大投资者注意投资风险，理性投资，不要盲目跟风。 

后一个交易日（11月17日），茅台以696元低开，之后最低触及677.77元，收盘时下跌4%到690.25元，市值8670.91亿元，缩水约363亿元。

1000万的赌约

时间倒回到2017年5月22日，私募大佬、茅台“死忠粉”但斌在微博上打赌吆喝，愿为茅台股价能上600元赌上1000万，甚至一个亿也可以。5个月后，但斌赢了。他在微博上兴奋地表示：“感谢时代，与伟大的祖国、伟大的企业共成长！” 

在但斌兴致勃勃掷下赌约之前的一个月，茅台刚刚超过帝亚吉欧Diageo成为全球市值最高的酒业巨头。与茅台受益于单一市场、单一产品不同，帝亚吉欧业务遍及180多个国家和地区，在伦敦和纽约同时上市，有尊尼获加、珍宝、百利、健力士等一众品牌。

不同于但斌自始至终的笃定，点燃市场这一轮追捧的是茅台三季报。

2017年前三季度，茅台上市公司实现营业收入424.50亿元，同比增长59.40%；归母净利润199.84亿元，同比增长60.31%。营收、利润超市场预期，前三季度的数据已经超过去年全年。

10月27日，但斌戏称，“一些朋友让我站在专业的角度分析一下茅台有没有泡沫？今天在此统一答复：国酒茅台是属于酱香型白酒，没有泡沫、有泡沫的那叫啤酒！”

消费升级和供需失衡

茅台的表现，是市场消费升级下的典型案例，还是疯狂的投资泡沫？

麦肯锡发布的《中等收入人群重塑中国消费市场》报告显示，中国上层中产人群占比将从 2012年的14%提高到2022年的54%，人群占比将从3%提高到9%，白酒有望充分受益中等收入人群的消费升级红利。 

对比收入与茅台价格，北京宝慈资产管理有限公司执行董事、投研总监陈瑛做了一组分析：自2000年茅台酒价格持续上涨，出厂价从2000年的185元涨到2017年的819元，18年上涨了4.42倍，年均增速24.5%；同期，城镇居民年人均可支配收入从6280元上升到33616元，18年上涨了5.34倍，年均增速29.7%。茅台酒的价格随居民人均收入的增长而上涨，目前来看，期间茅台酒价格上涨幅度小于居民人均收入增长幅度。

2017年，掌门人袁仁国也曾在临时股东大会上对茅台供求做过分析：2012年后，茅台转型，从之前的公务消费占比30%左右降到0.01%，主流消费群体也转化为全国中等收入人群，市场消费需求量大；同时，每一瓶茅台酒从生产到出场都要经过5年时间，导致出厂量有限，茅台酒年出厂量在5000多万瓶，而全国中等收入人群有3.5亿人，供需失衡导致了市场上茅台酒供应紧张。

白酒金融双重属性

产量是公开且有限的：从2012年到2017年，茅台基酒产量分别为3.36万吨、3.86万吨、3.87万吨、3.22万吨、3.9万吨和4.28万吨。在涨价预期下，茅台是酒，但金融属性左右市场。 

中泰证券的分析认为，茅台酒具备商品和金融双重属性，保质期长、出身好、相对稀缺并不可复制、毛利率最高、抗通胀效果最好等特点，决定了茅台酒的其金融属性好过于其它白酒。

供给一方，茅台酒供应可提前预知、变化也不大；需求一方，在经济增速放缓的今天，消费总体变化不大，短期的市场更容易受市场氛围和资金、金融属性的影响。CPI走高，经销商和终端担心后市涨价或提高出厂价时，就会提前囤货。这意味着茅台酒的涨价预期被凸显，增库存周期开始启动。

疯狂的马太效应

吴京爱茅台。点燃暑期档的《战狼2》里，茅台和北京吉普的出现让品牌增色不少，但其实这两个都不是植入，是吴京想宣传国货。

茅台董事长袁仁国与吴京

茅台投桃报李，8月7日，袁仁国及李保芳两人特地联名致信感谢吴京，提出茅台把观看《战狼2》当做一次爱国主义教育活动，组织各支部员工分批包场观影。8月26日，《战狼2》在北京的答谢宴上，袁仁国真就和吴京推杯换盏共饮茅台。

一样爱茅台、但不需要感谢信的是机构。

同花顺数据显示，截至今年三季度末，共有86家基金公司的566只公募基金，在前十大重仓股中配置了贵州茅台，合计持有4560.93万股。而二季度末，有450只公募基金重仓茅台，合计持有3962.9万股。业绩好的基金多得益于茅台等白马龙头股的上涨，促进基金规模成长，再新进的资金仍旧涌入茅台等股票。强者愈强、弱者愈弱，马太效应形成。

天花板在哪？

安信证券已经把茅台12个月的目标价上调到900元，是目前最高的目标价格。高盛也把茅台目标价上调18%至881元。分析机构寻找一切蛛丝马迹，想预测这只超级股票可能的走势。

安信证券估算，2020年前后茅台酒基酒产能将达到5.6万吨，按略乐观成品酒比例测算，在2024-2025年前后年投放量可达到4.48万吨左右，这意味着对应净利润预计会超过740亿元（含系列酒），较2017年的预测净利润250亿元升幅约 200%。

“金融市场中最不同寻常的特点就是被纯粹的心理因素控制。”华尔街经典《Security Analysis（证券分析）》一书里，投资大师本杰明·格雷厄姆这样评价1927-1933年的美国股市。借鉴到今天也不无道理。