社科院金融所：经济金融周期错位 宏观政策要更加注重持续性

　　“当前经济数据与金融数据背离的根源在于经济金融周期错位，财政扩张和政策性金融为经济复苏提供了重要支撑。”4月23日，社科院金融研究所宏观金融分析团队在《中国宏观金融分析》2024年一季度报告中表示，我国处于金融周期下行阶段，虽然货币政策保持“稳中偏松”基调，但经济内生动力不足导致宽货币向宽信用传导不畅。

　　一季度，我国GDP实现5.3%的增速，超出市场一定预期，而新增社融、信贷出现同比少增，尤其是社融、信贷结构欠佳。

　　报告分析认为，一季度物价和金融数据不及预期导致宏观数据与微观感受之间的“温差”拉大，主要体现在：一是需求恢复滞后于供给复苏，有效需求不足造成物价持续低位运行；二是居民和企业中长期信贷增长乏力，M1增速下滑趋势未见扭转。

　　“缓解金融周期下行对经济增长的负面影响，关键在于修复市场主体资产负债表和恢复信用创造能力，为经济回升向好创造良好的货币金融环境。”报告表示。

　　经济金融周期错位

　　央行日前发布的一季度金融数据显示，今年一季度社融增量为12.93万亿元，比上年同期少1.61万亿元，其中对实体经济发放的人民币贷款增加9.11万亿元，同比少增1.59万亿元。一季度人民币贷款增加9.46万亿元，比上年同期少1.14万亿元。

　　在社融、信贷出现同比少增的同时，M2、M1同比增速双双回落，3月末分别为8.3%、1.1%。上述报告分析称，M2增速回落主要有三方面的原因：一是信贷扩张放缓，导致货币派生能力减弱；二是财政支出进度偏慢，减少银行体系流动性；三是央行加强监测资金空转问题，M2增速趋于收敛。

　　“当前经济数据与金融数据背离的根源在于经济金融周期错位。”报告表示，金融周期测算（BP滤波法和主成分分析法）结果显示，2018年以来，我国金融周期进入下行阶段，房价下跌和信贷收紧是本轮金融周期下行的主导因素；而以GDP增速反映的经济周期在2023年以来是震荡回升的状态。

　　报告还分析认为，当前经济金融周期错位有两方面原因：一是物价持续回落导致实际利率上升，提高市场主体融资成本和偿债压力，加上房价下跌造成资产和抵押物价值缩水，制约资产负债表修复进度；二是名义GDP增速偏低（2024年一季度为4.0%，低于2023年全年的4.7%），实际GDP和名义GDP增速差距较大影响微观感受和市场信心，而预期偏弱是制约资产负债表扩张的重要因素，导致信贷增长的内生动力不强。

　　对于当前经济增速超预期的情况，报告分析称，主要由制造业和基建投资拉动，其背后是政策性金融和财政扩张作为支撑：一方面，制造业投资主要由政策性金融驱动，对房价和信贷环境变化的敏感性较低；另一方面，中央财政加杠杆支持基建投资保持韧性。

　　2023年中央发行特别国债1万亿元，到今年2月，资金已经全部落实到1.5万个具体项目，超过一半用于防洪排涝等相关水利设施建设。一季度电热燃水生产与供应业投资同比增长29.1%，水利管理业投资同比增长13.9%，是基建投资增长的主要动能。

　　宏观政策要更加注重持续性

　　“资产负债表修复成为决定金融周期转向和经济复苏进程的关键，也代表了中长期经济增长动力。”报告认为，当前居民和企业资产负债表呈现修复迹象，但力度较弱，金融周期下行趋势短期难以扭转。

　　企业资产负债表改善主要受利润修复影响，报告分析结果显示，新质生产力相关行业利润改善较为明显，包括通用设备制造、汽车制造业表现出较强的盈利增长韧性，装备制造业（尤其是铁路、船舶、航空航天等运输设备制造业）和高技术制造业的利润增速回升幅度较大，成为工业企业利润增速上行的主要推动力。

　　为巩固和增强经济回升向好态势，报告建议，宏观政策应延续扩张基调，更加注重持续性，助力市场主体修复资产负债表和金融周期企稳反弹。

　　第一，积极的财政政策适度加力，兼顾稳增长与防风险。一是保持必要的财政赤字率水平，主要由中央政府加杠杆，通过转移支付方式安排给地方使用，减轻地方偿债压力。二是发挥国债的逆周期调控和安全资产功能，在银行存款利率下调和市场风险偏好降温的情况下，增加国债等安全资产供给有利于缓解信心不足对实体经济和风险资产的冲击。三是财政应加力支持保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等三大工程建设，弥补房地产投资缺口并加大基建投资力度，有助于统筹化解房地产和地方债风险。

　　第二，货币政策更多锚定物价目标，用好用足降准降息空间。当前应把维护价格稳定、推动价格温和回升作为货币政策的重要考量，使名义经济增速尽快回归至实际经济增速上方。一是总量上保持合理增长，适时降准补充银行体系中长期流动性，缓解银行净息差收窄压力。二是价格上继续较大幅度降息，推动实体经济综合融资成本稳中有降，提振经济内生增长动能。三是加大对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持，继续通过政策性开发性金融工具等支持民间资本参与重大项目，形成消费和投资相互促进的良性循环。

　　第三，多措并举稳定房地产市场，推动房地产行业实现软着陆。房地产市场依然是拖累当前经济复苏的主要力量，需进一步从供需两端发力完善相关调控政策。一是继续放松和逐步取消一线城市非核心区在过热时期出台的房地产限制政策，降低存量房贷利率和购房成本，支持刚性和改善性住房需求释放。二是加快推进城市房地产融资协调机制落地见效，一视同仁支持不同所有制房地产企业合理融资需求，避免房企流动性困难演变为系统性金融风险。三是为保障性住房等“三大工程”建设提供中长期低成本资金支持，完善住房租赁金融政策体系，推动构建房地产发展新模式。

　　（作者：李愿，实习生周欣 编辑：李玉敏）