IPO观察｜卖1块赚2毛，蜜雪冰城为什么这么赚钱？

文｜杨亚飞

编辑｜乔芊

茶饮“店王”蜜雪冰城的招股书，至少带来了一项行业影响：很多同行看完这份材料后，可能会重新思考该如何继续手里的生意。

这家主攻下沉市场的茶饮连锁品牌，有着可怕的赚钱能力。

招股书显示，2021年蜜雪实现营收103.5亿元，净利润19.1亿元。也就是说，平均每卖出1块钱，便有约2毛的净利润进账。在这之前的2020年、2019年，蜜雪的净利润率也分别保持到13.5%、17.1%的水平。

一位饮品创业者告诉36氪未来消费，餐饮行业净利的平均水平在5%-8%，能超过10%的寥寥，而蜜雪直接做到了两、三倍的水平。一些消费创投人士看完这份财报之后，纷纷用“NB”、“雪王”、“信心支柱”来表达惊讶之情。

昨日在朋友圈流传甚广的蜜雪财务数据，图据蜜雪招股书

与利润率形成鲜明落差的，是蜜雪几近平价的产品定位。

在茶饮市场，蜜雪的定价最低，均价保持在6元-8元之间，其主要对手的均价则分布在10元-30元不等；同时蜜雪门店规模高达2.2万家，比行业第二名、6000多家店的古茗依然高出一个身位。

茶饮在中国有过长期繁荣，从一点点、coco都可等台式奶茶，到近些年以喜茶、奈雪、茶颜悦色为代表的新式茶饮，市场发展速度肉眼可见。与蜜雪的招股书相比，单价在15元-30元、先一步上市的奈雪，眼下正经受疫情的持续冲击，并在2021年由盈转亏。

二级市场的投资者们，可能正翘首盼望“雪王”的到来。一杯单价仅个位数的茶饮，在此前的饮品圈可能毫不起眼，但在当下，恐怕没有人会拒绝这门如此赚钱的生意。

蜜雪其实是一家供应链公司

雪王超百亿的收入从哪里来？加盟门店是直接贡献者。

加盟模式是蜜雪的核心经营方式。截至今年Q1，蜜雪加盟店与直营店分别为22229家、47家，此外还有一小部分收入来自于电商渠道售卖周边商品，但相比于加盟店业务，后两者的业务贡献比例几乎可以忽略不计。

但蜜雪的收入并非来自于收受加盟费。恰恰相反，加盟费贡献的比例很小。

根据招股书，蜜雪2021年主营收入Top3分别为食材、包材、设备设施，三者占主营收入比例分别为70%、17%、6.7%。这一构成与此前2019年、2020年情况基本一致。相比之下，来自加盟商管理的收入占比在2019年-2021年分别仅为2.34%、2.14%、2.62%。

食材、包材，是一杯茶饮出品的核心成本要素。从过去三年来看，二者对蜜雪的收入贡献比例均超过85%。也即是说，蜜雪的收入主要来自于原材料供应链，只不过跟其他供应链公司的区别在于，他们面对的是产品高度标准化、超过2万家的终端加盟门店。

蜜雪近些年收入构成情况，图据招股书

以“蜜雪冰城”、“幸运咖”、“极拉图”三个品牌运营，蜜雪主要产品包括现制果茶、奶茶、咖啡、冰淇淋四类，尽管在门店菜单端有几十个不等的SKU呈现，但在食材原材料端，多数是标准化程度较高的固体饮料、风味饮料浓浆、果酱，按照销售金额比例，前述三类合计贡献约五成的收入。

蜜雪核心的原材料均为自主生产。从招股书披露的模式来看，蜜雪的上游面对的是乳制品、糖、植脂末等初级原材料，并在其上游供应链端，进行杀菌、调配、包装等处理后，标准化处理后投入到门店端，且值得注意的是，固体饮料、风味饮料浓浆均为常温保存，而非冷链运输，不仅让门店端更标准化，也在很大程度上压缩了物流成本。

值得一提的是，蜜雪的核心原料自采最早起于2012年，当年成立了大咖食品有限公司，并在之后2014年投入使用自有物流中心，并在全国推行免运费政策，开始全国化扩张。

蜜雪自有工厂大咖国际，笔者摄

将供应链攥在自己手里，可以熨平上游贸易采购成本的短期波动，避免对终端门店产生经营压力。这造成的一个直观现象就是，尽管上游食材成本在涨价，但蜜雪面向下游加盟商的销售单价反而是在降价。

根据招股书，蜜雪乳制品、糖类、植脂末等生产性采购均价2021年变动率分别为10.03%、11.46%、5.31%，2022Q1同样有普遍上涨的趋势，但面对下游门店，蜜雪在相应时期的销售均价呈现下降趋势，其中在2021年、2022Q1，风味饮料浓浆销售均价分别下降8.88%、5.05%。

这是蜜雪的“常规操作"。蜜雪咖啡子品牌、幸运咖业务总负责人邱腾宇曾告诉36氪未来消费，幸运咖包括蜜雪一直遵循“刀刃向内”原则，总部一旦利用规模优势做大利润，就会把超出的利润以原材料降价的方式给到加盟商，相应在终端下调产品价格，来让利消费者。

也因为此，随着门店规模增长，幸运咖的现磨咖啡从最初的10元，降低到5元，但幸运咖的净利润水平，则从2021年的亏损转为2022Q1的盈利状态。

茶饮赚吆喝，蜜雪赚钱

蜜雪诞生于1997年，同一年出生的还有coco都可，尽管有着20余年发展历史，但蜜雪的发展初期坎坷起伏，包括在郑州总部的发展历史墙上，有着类似“拆迁x6”、“副业x19”、“负债x15”等略显夸张的标识。

在很长一段时间，蜜雪跟coco都可、一点点相比并不出彩，2019年是一个关键分水岭，当年门店数达到7225家，这之后疫情来临，蜜雪门店规模却继续保持高增长，分别在2020年、2021年进一步增长到1.3万家、2.1万家。

蜜雪冰城历史门店开店时序图，图据窄门餐眼

蜜雪的扩张，一部分受益于2019年前后的市场红利。根据美团发布的行业数据报告显示，截至2018年Q3，全国现制茶饮门店数达到41万家，一年增长74%，跟随城市等级下降，门店数增速反而持续上升。

不过，这一阶段，更受资本和舆论瞩目的是以喜茶、奈雪为代表的“升级”型茶饮，它们在一二线城市的核心商圈展开激烈竞争，蜜雪所处的是另一个容易被忽略的市场，属于十元以下价格带，以及三线及以下市场，并悄然成了这波市场增长的幕后受益者。

一位茶饮行业人士告诉36氪未来消费，茶饮品牌之所以不做10元区间，一部分是因为缺乏供应链基础，一旦降价到10元以内，根本赚不到钱，而当时蜜雪已经尝到了上游供应链的甜头，单店基本处于盈利状态，在10元以内价格带，几乎找不到对手。

而后的疫情，对不同价位的茶饮品牌产生了截然不同的影响。今年茶饮市场的一个最大变化是，包括喜茶、奈雪等过去主打高端现制茶饮品牌，纷纷下调产品价格，将产品价格带下探至20元以下区间。

喜茶们的这一降价举措，在短期内不会对蜜雪产生直接影响。而是直面古茗、书亦烧仙草、茶百道、沪上阿姨等原本在15元左右价格带的品牌。

按照营收规模，蜜雪、古茗和喜茶居于茶饮行业前三名。这三者背后有一个共同的投资方——美团龙珠。

对于各个品牌之间接下来的可能竞争，美团龙珠创始合伙人朱拥华婉对36氪表示：“蜜雪的成长一切顺其自然，更重要是希望行业共同繁荣。”而对于此前业界传闻的美团龙珠退出古茗固股东一事，朱拥华则向36氪未来消费称消息不属实，“只是正常架构处理。”

可以预见的是，伴随着规模持续扩张，三个品牌过去在各自市场的“和谐局面”，会很快打破。

蜜雪的新曲线在哪里？

中国餐饮的“万店”品牌并不多，但从增速和预期来看，瑞幸、星巴克中国、古茗等一批饮品品牌，很快也将加入进来。

对于蜜雪来说，尽管在今年放开了乡镇市场加盟，但主品牌的规模增长可能即将见顶。

常温物流能力，可以很容易支撑蜜雪触达到全国乡镇市场，但要想在城市占据一席之地，必须通过品质升级，比如用新鲜水果和鲜奶，逐步完成对风味饮料浓浆、植脂末的取代，而这对冷链提出了高要求。

相对于中高端茶饮，蜜雪的冷链建设较晚，直到2021年才在门店推出冷链饮品。从蜜雪的招股书来看，蜜雪此次计划募集资金65亿元，其中生产端的投资占到募集资金的近一半金额，且主要投入于食品加工项目、冷冻水果深加工等方面。

补充冷链之后市场反响明显，但也会抬高物流成本。

从招股书来看，目前以常温供应链为主的蜜雪，运输费用占营收比例在2019-2022Q1分别为2.82%、2.95%、2.94%、2.92%，尽管整体有升高趋势，但费用比例仍相对稳定。但当冷链成为门店标配，这种物流费用比重会进一步上升。

蜜雪冰城运输费用情况，图据招股书

大力建设冷链之外，蜜雪的第二曲线已经逐渐显现。

其孵化的幸运咖在2020年开放加盟以来，门店数实现了快速增长，截至今年6月，其门店数已经突破千店大关，且市场同样集中在三线及以下市场，价格带也集中在10元以下，在下沉市场复刻蜜雪的可能。

在自己的价格带，蜜雪已经没有对手，市场的进一步发展，会帮他们把雪球越滚越大。但蜜雪的对手们可能不会坐视幸运咖不管，且此前包括喜茶、茶颜悦色、书亦烧仙草等品牌，已经通过投资或者直接孵化的方式进入咖啡赛道，这会将饮品市场的竞争推到新的高度。

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