郭磊：关于出口的两个负面逻辑均被证伪

本文来自格隆汇专栏：广发宏观郭磊，作者： 郭磊

前5个月出口累计增速高达40.2%，即使考虑后续基数抬升保守估算后两个季度，全年增速也已经不低。

报告摘要

第一，5月出口实际上仍没有放缓的证据：1）2639亿美元的单月出口绝对值持平4月，处于年内最高位；2）同比增速27.9%略低于4月的32.3%，但这一差异完全由基数因素带来；3）两年平均增速的11.1%低于4月，但高于1月和3月。过去五个月两年平均增速的差异几乎只与2019年基数有关；4）扣除基数过高的包含口罩的纺织品之后则更是没有放缓迹象。

第二，出口有一个同比拖累项就是包括口罩在内的纺织品，这个在去年5月处于一个出口量的高峰（月度206亿美元），导致今年5月同比只有-41.3%。如果把这一项扣除，则出口增速为35.5%，基本持平4月的36.2%。

第三，5月韩国出口、越南出口同比增长分别为45.6%、40.5%，均高于上月。新兴市场出口的强势源于全球经济继续修复的基本面。5月全球综合PMI为58.4，继续创年内新高。

第四，出口结构特征之一是家具、灯具、家电等产品出口额仍在高位徘徊，它对应着海外疫后地产销售上升所带来的后周期产品需求尚未过去。

第五，出口结构特征之二是箱包、服装、鞋靴等产品出口额有上升趋势，它对应着海外经济出行、社交需求的上升。

第六，出口结构特征之三是机械设备出口增速进一步上行，它意味着随着欧美经济的进一步正常化，资本开支需求有一个修复的过程。

第七，出口结构特征之四是汽车出口继续在高位，汽车及汽车底盘179亿元的出口额和112%的增速对应着行业出口的景气。

第八，出口结构特征之五是手机、电脑等电子产品出口有所放缓，它可能对应着“宅经济”需求在逐步复工的背景下有所回落，办公需求在连续高增长后也已得到了一定程度释放。

第九，前5个月出口累计增速高达40.2%，即使考虑后续基数抬升保守估算后两个季度，全年增速也已经不低。从上述关于出口结构的分析来看，份额逻辑、服务不带动出口的逻辑均被证伪，疫后经济修复的连续性、全球贸易共振是出口最大的基本面。

第十，进口基本平稳，由于去年同期基数在低位，所以同比进一步上行。值得注意的一个点是机床连续三个月进口额在高位，似乎反映国内设备开支的上升，后续趋势值得继续观测。

正文

5月出口实际上仍没有放缓的证据：（1）2639亿美元的单月出口绝对值持平4月，处于年内最高位；（2）同比增速27.9%略低于4月的32.3%，但这一差异完全由基数因素带来；（3）两年平均增速的11.1%低于4月，但高于1月和3月。过去五个月两年平均增速的差异几乎只与2019年基数有关；（4）扣除基数过高的口罩影响下的纺织品则更是没有放缓迹象。

5月出口金额为2639亿美元，持平于4月，处于年内高位。

5月同比增速为27.9%，低于32.3%，但这一差异是因为4月和5月基数不同。1-5月两年平均增速分别为10.0%、23.0%、10.3%、16.8%、11.1%。其中两年平均增速偏高的月份2月、4月与2019年所在月份的基数低（均在1950亿美元以下）有关。简单来说，目前仍未有出口放缓的证据。

出口有一个同比拖累项就是包括口罩在内的纺织品，这个在去年5月处于一个出口量的高峰（月度206亿美元），导致今年5月同比只有-41.3%。如果把这一项扣除，则出口增速为35.5%，基本持平4月的36.2%。

5月纺织纱线、织物及制品的出口额约121亿美元，环比稳定，但去年同期基数较高。2020年5月这一项目出口额为206亿美元，处于年内高峰。5月该项同比增长为-41.3%。

6-7月基数将下降为160亿美元左右，8-9月将进一步下降为147亿、131亿美元，届时同比增长依然为负，但对出口的拖累程度会小于5月。

不包含这一项目的出口同比增速为35.5%，基本持平于4月的36.2%。

5月韩国出口、越南出口同比增长分别为45.6%、40.5%，均高于上月。新兴市场出口的强势源于全球经济继续修复的基本面。5月全球综合PMI为58.4，继续创年内新高。

5月韩国出口同比增速为40.5%，高于4月的29.4%和1-4月的18.8%。越南出口同比增速为40.5%，高于4月的29.4%和1-4月的28.3%。

5月摩根大通全球综合PMI为58.4，进一步高于前值的56.7，继续创年内新高。

出口结构特征之一是家具、灯具、家电等产品出口额仍在高位徘徊，它对应着海外疫后地产销售上升所带来的后周期产品需求尚未过去。

5月家具、灯具、家电出口额同比增速分别为50.5%、30.5%、56.5%，继续维持在上半年的高位。

显然，地产后周期需求尚未过去。从美国地产市场来看，美国2-4月新建住房销售同比分别为16.9%、47.2%、48.3%。

出口结构特征之二是箱包、服装、鞋靴等产品出口额有上升趋势，它对应着海外经济出行、社交需求的上升。

5月箱包出口额环比增长8.9%，在去年同期基数显著抬升的背景下，同比增长维持了45%以上的高位。

5月服装及衣着附件出口额环比增长9.7%，在去年同期基数显著抬升的背景下，同比增速为37%。

5月鞋靴出口额环比增长15.2%，同比增长达63.5%。

出口结构特征之三是机械设备出口增速进一步上行，它意味着随着欧美经济的进一步正常化，资本开支需求有一个修复的过程。

5月通用机械设备出口额为44.5亿美元，继续创年内新高。同比增长为28.3%，高于3月的15.1%和4月的16.9%。

出口结构特征之四是汽车出口继续在高位，汽车及汽车底盘179亿元的出口额和112%的增速对应着行业出口的景气。

5月汽车及汽车底盘的出口额为179亿元，同比增长为112%。

电动汽车应是一个结构性亮点，今年前4个月纯电动乘用车出口同比增长为750%。

出口结构特征之五是手机、电脑等电子产品出口有所放缓，它可能对应着“宅经济”需求在逐步复工的背景下有所回落，办公需求在连续高增长后也已得到了一定程度释放。

5月手机出口额约为97亿美元，年内仅高于2月，处于低位之一；同比增速为12.9%，低于1-4月的46.0%。

5月自动数据处理设备出口额约为188亿美元，亦明显低于前值；同比增速为-4.0%，低于1-4月的42.4%。

前5个月出口累计增速高达40.2%，即使考虑后续基数抬升保守估算后两个季度，全年增速也已经不低。从上述关于出口结构的分析来看，份额逻辑、服务不带动出口的逻辑均被证伪，疫后经济修复的连续性、全球贸易共振是出口最大的基本面。

1-5月出口累计同比增速为40.2%。保守假设三季度出口同比增速为10%、四季度同比为-10%，则全年出口同比增速可能仍有15%。

去年底有两个关于出口的悲观逻辑，一个是2021年中国出口份额会重新下降，从而导致出口增速下行；另一个是相对于今年出口偏商品，今年经济修复会集中在服务业，并不带动出口，这两个逻辑均被数据证伪。

在2020年底《寻找确定性》中，我们曾指出，由于供给约束逐步打开，疫后海外经济修复具备连续性；2021年会出现全球贸易共振。目前来看确实如此。

进口基本平稳，由于去年同期基数在低位，所以同比进一步上行。值得注意的一个点是机床连续三个月进口额在高位，似乎反映国内设备开支的上升，后续趋势值得继续观测。

2021年5月进口同比为51.1%，高于4月的43.1%；同比增速创年内新高与基数低有关，就绝对值来说，5月的2183亿美元基本稳定。

机床进口金额2020年每个季度月均值分别为4.8亿、5.9亿、5.7亿、5.5亿美元，而2021年3-5月的进口额分别为8.2、7.2、7.4亿美元。

核心假设风险：宏观经济变化超预期，外部环境变化超预期