我国私募股权投资基金行业经过20多年的发展，至少做出了三大贡献。第一，加速了新经济新业态的培育。阿里、腾讯、大疆、商汤、蔚来、滴滴、美团、今日头条……这些独角兽的兴起，是创新和资本力量结合的有力佐证。第二，对解决中小企业融资难做出了实质性贡献。股权投资的风险控制逻辑与银行保险业显著的差异就是，没有抵押风控的债权思维，更多的是考虑团队、技术和产品、赛道、护城河等等因素。常见的保障措施，也就是估值调整、创始人回购这些弱手段。第三，建立了股东和被投企业利益导向一致的成长机制。投资机构的后端分配机制，使得资本赋能的主动性得以强化，而估值稀释等对赌机制的存在，也使得创业团队业绩导向和资本战略高度清晰。

投资是挑战失败的成功学

投资市场其实很难有常胜将军，因为投资就是挑战失败的成功学，是成败概率的合理分布。导致投资失败的因素很多，天时地利人和条件不具备，经济周期、资金链、创始人及团队、赛道与行业竞争者、市场营销和品牌塑造等等都是失败因素，任何一个因素都有可能让一个明星项目繁华不再、让辛苦努力付之东流。趋势层面的挑战失败。投资界有句名言：“趋势为王”。投对趋势，成功的相对概率就会大很多。投错趋势是眼光失败，错过趋势是决断失败。执行层面的挑战失败。即使看对了趋势，踩中了时点，团队能力、配合、执行等达不到水准，也很难走向投资成功。投资最悲伤的故事，莫过于投对了趋势、投错了团队。有的团队看上去阵容豪华，往往因为创始人性格、团队协同配合、甚至团队道德能力等因素，最后分崩离析导致投资失败。产品和销售层面的挑战失败。从投资角度来说，产品虽然很重要，但并不是最重要的，最重要的是能够把产品卖出去，“销售为王”是商业变现的最底层逻辑。品牌和文化层面的挑战失败。成功企业都有一个特点，在早期就有品牌和文化的塑造意识，这个领域，其实是代表了企业家的格局和市场意识。退出的挑战失败。我们曾经看到过很多真实的案例，就是一级市场的VC或者PE以精准的眼光投中了标的，但在退出这个环节却做出了急于退出的选择，把更大的盈利空间留给了接盘侠，在阿里、腾讯、蔚来等项目上都有过这样的例子。

以蔚来汽车为例，自2018年9月登陆美国纳斯达克以来，多次经历销量下滑、裁员风波、高管离职、车辆自燃等众多负面舆情，股价一度大跌，资金链紧张、破产清算的传闻不断，从当时的时点看，至少不能算成功案例。一位知名投行家好心的打来电话，建议及时止损清仓，泛海投资团队经过审慎判断，依然选择了坚守。随着2020年蔚来汽车融资利好及销售放量，仅用了200多天的时间，股价持续冲高、市值连续翻番，泛海投资从中斩获了超高的投资回报。总结下来，趋势、执行、团队、行业政策，对蔚来汽车的峰回路转均至关重要。成功的投资历程，往往时刻伴随失败的挑战，是一场对投资人和创业者的双重修炼和考验，充满了智慧、运气、眼光、能力、坚持、决断等各种交织碰撞和经验总结，形成了挑战失败的独特投资哲学。

投资需要清晰自己的红黄绿灯

弱水三千，只取一瓢。巴菲特有句名言：“很多事情做起来都会有利可图，但是，你必须坚持只做那些自己能力范围内的事情”。成功的投资当遵循有所为、有所不为。每个成功的投资人，都有自己的擅长领域。人的精力是有限的，很难做到全覆盖。因此，投资需要聚焦、专注、理性，而非全面撒网。审慎看待市场狂热化、竞争白热化的领域。投资之道，应将主要精力放在看得懂、能驾驭、可赋能的领域，取得投资成功的概率就相对高一些。

具体到实践，泛海投资依托于集团在金融、科技、商业等领域的产业积淀，专注于科技和消费领域投资，比较注重通过投资为项目赋能，团队投资了蚂蚁集团、蔚来汽车、青云科技等知名项目，取得了不错的投资回报。泛海投资连续四年位列投中等业界知名媒体TOP 100、细分领域TOP 10，得益于依托自身产业背景和擅长领域，前不越雷池，后不退维谷，理性而专注的走自己的路。

建立清晰的红黄绿灯机制。在实践中，泛海投资建立了清晰的红黄绿灯机制。所谓红灯，是指不看好、不擅长、没有能力识别的行业和领域，或者周期上生不逢时的项目。条件不成熟的情况下，泛海投资不会配置过多资源和精力。比如2016年时，泛海投资研究认为定增投资市场风险较大，因此将全部定增业务纳入红灯。再比如生物医药行业，虽然是好的投资方向，但当时不是泛海投资的专长，自身也很难给予赋能，因此，也暂将其纳入红灯范围。所谓黄灯，就是一事一议。只要能看懂，资源上能有助力、可赋能，对于特定的行业、领域或项目，可以进行有限尝试，不放过潜在高爆发、高成长的投资机会。对于黄灯项目，要反复推敲、仔细研究，设定风险控制机制，例如控制投资规模、设定分期付款机制等，确保风险敞口在可承受范围。所谓绿灯，就是看好、擅长、看得懂的行业和领域。对于泛海投资来讲，就是科技和消费领域。判断绿灯项目的标准，总结下来有三条：一是趋势上不会有大的变化和颠覆，值得长期跟踪和研究；二是至少稳定增长，所在市场规模急剧萎缩的概率很低；三是容易理解和判断，团队和资源能匹配、能驾驭。

顺势而为是最根本的投资逻辑

《孙子兵法》曰：“天时、地利、人和”。股权投资本身就是顺应天时而生的行业，是我国多层次资本市场的重要组成部分，加速了新经济新业态的培育，促进了创新和资本的有机结合。PE和VC天然对行业和市场极度敏感，国际国内环境、宏观经济周期、行业政策变化对市场的传导，随时都在影响股权投资的“募投管退”。因此，股权投资必须十分注重顺天时、择地利、得人和。

顺天时。顺势而为方可立于不败之地。投资当审时度势，知势而行。成功的投资人和创业者，绝大多数是紧随国际国内大势，前瞻布局，顺势而为。天猫、京东抓住了消费互联网的浪潮，今日头条依托移动互联网和数据计算的风口乘势而上，蔚来受益于新能源汽车大势潮流而峰回路转，小米的雷军都感叹“站在风口上、猪都会飞”，更别提参与者的功成名就、鸾翔凤集。择地利。孙子曰：“不知山林、险阻、沮泽之形者，不能行军。”投资当有自知之明、谨慎研判，对所投资的行业和领域有深入了解和清晰判断，切记盲目追逐热点，谨慎进入不熟悉的行业和领域。依托自身资源优势，发掘潜在投资机会，看得懂、摸得清、可驾驭、能助力，选择熟悉的领域量力而行，方可占据地利。得人和。外和即所谓“利可共而不可独”，礼让三分、利让三分，为投资人寻求收益最大化，为投资标的提供增值服务和战略支持，打造良性循环的合作生态。内和就是打造协同而专业的团队。“万人离心，不如百人同心”，股权投资“募投管退”缺一不可，只有打造有执行力、协同配合的团队，才能形成合力，投资战略和方向才能有效落地。

坚守顺势而为首先要判断周期，谋定而动。以股市周期为例，2016年，泛海投资把定增投资列为红灯，规避了系统性投资风险。最近一次市场见底，大约在2018年10月和2019年1月完成，考虑到利率自2018年初以来一直呈下降趋势，我们判断在2022年之前，股市整体处于上升周期，因此把定增投资调出红灯范围，期望未来获得新周期的投资收益。其次提前布局，顺周期投资。投资成功一定不要以为是多有本事，经济周期轮动带来的机会，才是最有价值的。例如，在2016-2017年，对新能源汽车开展投资布局，现在开花结果就很自然。以新冠疫情为例，冲击线下经济的同时，也加速了数字经济的蓬勃发展。泛海投资前瞻性布局了数字科技领域，在云计算、大数据、人工智能等领域斩获颇丰，部分项目借助科创板而顺利上市，实现了不错的投资回报。未来，我们将继续看好云计算、半导体等科技领域的长期发展，以及关注消费升级相关投资机会。

除此之外，泛海投资的细分投资逻辑主要包括五个方面，即好不好和值不值、跨周期趋势判断、价值属于市场而不是资本、可信赖的核心团队和多元化退出方式等。

退出抉择要重视动态PE

私募股权投资基金的投资行为，多数发生在一级市场，而退出更依赖于二级市场的动态PE。现实情况是，私募股权投资存在重一级市场、轻二级市场的现象。对于二级市场的动态PE波动，巴菲特有个著名的“市场先生”理论，“市场先生”非常情绪化，出的价格会随着自己的心情而变化。所以，你跟他做生意，就必须注意他的情绪变化。其中，动态PE就是“市场先生”情绪变化的重要体现。

根据2020年中国VC/PE项目退出调查结果显示，IPO、并购分别为第一、第二大退出渠道。IPO退出、并购退出，主要参考动态PE作为主流定价方式。因此，退出要重视二级市场的动态PE，在退出期时刻关注二级市场变化，及时调整退出策略。

比如，在部分中概股的退出上，中美贸易摩擦情形下的纳斯达克市场，显然对很多中概股而言不是一个最好的退出时机。单个投资项目的动态PE不仅基于基本面，政策面、资金面等因素都可能会将动态PE短暂打入低谷。因此，关注动态PE的同时，也要提前确定合理的退出价格预期。因此，基于二级市场、并购市场的动态PE，适时调整退出策略，其重要性不亚于投资决策。

在2018-2019年的A股市场，去泡沫化特征明显，二级市场股票估值明显降低，此时如果选择退出窗口，从总体上来看就不是最佳时点。2021-2022年，资本市场看好的呼声不少，但此时非彼时，在新股发行供应节奏加快的情形下，个股判断深度要求远远超越大盘，甚至在某些局部不排除出现A股港股化的特征。这一点也是我们未来需要把握的。

当然，我们非常有信心拥抱资本市场的明天。资本市场从来都是周期轮换、此消彼长。从房地产和资本市场的比较角度分析，自1997年我国房地产市场首期开启商业化以来，我国的房地产总市值已经超过了60万亿美元，经济盘面中房地产的比重过高，显然是不合理的。反观我国资本市场的发展，自1990年上海证券交易所、深圳证券交易所相继宣布开业以来，历经30年的发展，中国股市超过2800多家上市公司，总市值也就刚刚超过10万亿美元，房地产总市值是中国股市的6倍，显然也不合理。因此，未来资金从房地产投资市场在“房住不炒”的调控手段下，向资本市场更多迁徙将是未来几年的大势所趋。

投资团队与创业团队共同成长

逻辑一致、角度不同。投资团队和创业团队的区别无非从技术、产品、销售三个方面去分析，二者从本质上关注的逻辑一致，角度不同。从技术角度，投资团队更加注重技术的可替代性，要求技术的长期发展趋势良好、具备足够的增长潜力，短期内难以被替代，以保证投资回报。创业团队以技术为核心，注重技术的迭代更新，要求时刻保持技术领先地位，因此技术创新是创业团队的关注重点。从产品角度，投资团队更加注重产品的独特性，依托自身资源是否可赋能，从而保证项目业绩稳定增长、投资资本增值。创业团队专注于做好产品，使得产品更加贴合市场需求、更加有竞争力。

从销售角度，投资团队看项目，要求不仅能“摆摊”，还要能“吆喝”，技术和产品本身是一方面，要需要看品牌定位和宣传能力。创业团队往往更加专注于市场，落脚点在于销售业绩增长。

建立利益导向一致的成长机制。私募股权投资基金的后端分配机制，强化了资本赋能的主动性。估值稀释等对赌机制的存在，使得创业团队业绩导向和资本战略高度清晰。从泛海投资的角度，十分注重与创业团队建立利益一致的共同体，强调与创业团队的业务协同、企业增值和战略支持。业务协同，即依托产业生态体系内的多元化布局和各项资源，为创业团队提供业务协同，减少不确定性；秉持“帮忙不添乱”的原则，结合泛海整体布局，建立战略紧密纽带。不断提供市场机会、后续融资资源等，支持创业团队发展；与成熟期项目深度合作并发起产业并购基金、提供战略咨询服务等。从投资到上市、再到紧密合作，投资团队与创业团队已形成紧密共同体，实现了共同成长。

展望2021，股权投资务必要“脱虚向实”

过去十几年的股权投资市场，有很多依靠商业模式创新的成功项目，通过一定的技术和平台，聚集流量，产生资源聚集效应和范围经济。互联网商业模式就是一个典型。

模式创新如果没有强大的技术后盾，很容易被模仿和超越。比如在网商市场拼多多的崛起，还有一些垂直领域电商的崛起，都是例证。而发生在人们周围，最熟悉不过的模式创新案例，莫过于吃和行这些刚需市场。在吃的领域，从大众点评到饿了吗到美团到每日生鲜，极大的改变了人们的行为习惯。而在行的领域，除了各类约车平台、通行二维码、货啦啦、E代驾等之外，我们眼看着潮起潮落的要数摩拜单车、OFO、哈罗单车、青桔单车……等等。我们可以发现，在模式创新领域，一旦形成2家左右的类垄断格局，其他中小企业几乎没有生存的机会。双剑PK则无第三人，远的说波音和空客、肯德基和麦当劳、可口可乐和百事可乐，近的说支付宝和微信支付、京东和淘宝等等，莫不如此。

换句话说，模式创新“占山为王”的时代已经告一段落，在大数据、云计算、区块链和人工智能快速发展的时代，以5G+8K+新能源+新材料+数字新基建等为特点实体硬科技，将成为下一阶段的商业宠儿。特别是中美贸易摩擦以来，包括美国对华为采取的各类限制性措施，使得基础科技创新创业成为高层战略，因此股权投资必须瞄准这个方面顺势而为，进入模式转型为技术引领的“脱虚向实”周期。

当然，在十四五规划提出需求侧的时期，叠加疫情的影响，消费类企业跌出了价值，包括文化、旅游、影视、航空、铁路、轮船、酒店、娱乐、餐饮等诸多方面，随着疫情控制的牢实，以及疫苗注射人群的增长，消费领域的快速复苏是显而易见的。除此之外，也相信2022年冬奥会能够得到顺利举办，可能进一步驱动冰雪运动类项目的价值。

结语

2021年是中国加入WTO第20周年，也是签署RCEP的元年，更是中国共产党成立100周年，我们有理由期待新周期当中的诸多机会。放眼当今世界，正处于百年一遇之大变局，江水奔流，危中有机，股权投资更应保持定力。我国资本市场发展历经30余载，股权投资当顺势而为、顺势而行，前不越雷池、后不退维谷，礼让三分、利让三分，助力实体经济、助推民族产业，为经济社会的发展添砖加瓦。