预警！新能车“泡沫”破裂倒计时

最近的全球资本市场，谁是最靓的仔？

有人说是我大中华的白酒，但实话说，白酒龙一二三最近都比较低调了，更多的是一群小弟在乱舞。

在君临看来，最靓的仔不在A股，而在美股。

以美国特斯拉和中国造车三杰为代表的新能车才是最靓的。

年初以来，特斯拉涨幅超过4倍，蔚来甚至超过12倍，理想和小鹏涨的也很不错。实在是让人羡慕嫉妒。

引用一张近期流行的市值排名图：

到昨天，蔚来的市值已经突破640亿美元，超过奔驰和宝马；

小鹏的市值突破400亿美元，超过现代和福特；

理想也凭借一款月销4000的车型，在市值上吊打日产。

虽然今年以来，君临已经写过多篇分析新能源车行业投资价值的文章，如：

5月7日的《全球最大口罩出口商是谁？你肯定猜不到！》，分析比亚迪的机会。

8月18日的《新机会！新能源车后浪杀到》，分析造车新势力的机会。

后面几个月的行情，也确实印证了趋势的正确，比亚迪从60元涨到了198元，蔚来从14涨到了57。

但涨到今天这个价格，傻子都知道是泡沫了。

是泡沫，就一定会破裂。

那么，这个时间点会在什么时候出现呢？

今天，君临就和大家复盘历史，“猜测”一下本轮新能车泡沫何时会破裂。

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历史上最近，也是最有名的一次泡沫，是2000年的互联网泡沫事件。

对该案例的深度复盘，是非常具有借鉴意义的。

我们知道，今天美股的市值之王亚马逊就是在那次大泡沫中走出来的，如今市值1.6万亿美金，也是实至名归。

但即使如此优秀的企业，在那次大泡沫的崩盘中，也曾经出现了-90%的股价下跌。

这就是泡沫崩溃的可怕之处。

互联网泡沫的出现，跟经济基本面有密切的关系。

上世纪90年代起美国经济运行处于高增长、低通胀、低失业、低赤字“三低一高”几乎完美的运行状态，新经济时代成为代名词。

在科技进步的推动下，制造业中的计算机和电子产品、服务业中的IT和信息技术对GDP的贡献值逐步增加。

同时，联邦基金目标利率维持在一个相对较低的水平，货币供应量充足，M2同比增速1995年触底后逐渐上升，1997年下半年至2000年互联网泡沫的破灭，M2增速一直维持在5%以上。

亚洲金融危机导致资本在新兴国家的投资回报率降低和风险增大，而美国经济表型优异，高科技产业快速发展，资本大量涌入美国市场。

所有的这一切，都为股市走牛提供了非常好的基础。

但，为什么只有科技股走向泡沫了呢？

90年代IBM带领人们走进PC时代，英特尔、微软分别垄断计算机行业上下游。以雅虎为代表的门户网站横空出世，由此奠定了互联网行业免费、开放、盈利的商业模式。

1990年到1999年间，美国互联网户数量从200万增长到超过1亿。自此互联网真正走向社会，从实验室转向商业化，成为引领时代变革的创新力量。

商业化意味着大量资金的涌入，意味着竞争与淘汰，商业化推动了整个互联网行业的变革。期间互联网公司涌现，新成立以及新上市的互联网公司数量逐年增多。

1994年，互联网商业化浪潮最具标志性的Netscape（网景） 诞生，同年，微软为Windows 95创建了一个Web浏览器，浏览器市场激烈竞争也是当时整个互联网行业的时代缩影。

此外，互联网用户数量的快速膨胀带来了市场的快速扩大，更多的资本继续涌入，1999年，全美70%以上的风险投资涌入互联网，1999年美国投向网络的资金达1000多亿美元，超过以往15年的总和。

此阶段期间，伴随一批优质的互联网公司上市，投资者开始憧憬未来的“互联网时代”。

1995年eBay和亚马逊上线，电商登上历史舞台；

雅虎公司于1996年4月上市，一年多股价翻了64倍；

8月8日，网景公司在美股上市，股价当天从28美元上升到75美元；

1998年9月4日，谷歌公司成立。

1995年—1998年10月期间，良好的经济基本面、宽松的流动性环境、强劲的企业盈利，支撑起长达三年半的美股全面慢牛。

总体来看，股价的变动由企业盈利主导，公司的估值处在合理的区间。这一区间是全市场的慢牛，科网股并未出现泡沫。

1998年10月到1999年10月期间，随着亚洲金融危机冲击，海外市场波动加大，但同期美国内生动力强劲，经济保持繁荣。

为抵消外部冲击的不利影响，美联储连续降息，叠加海外资金流入美国避险。宽松的流动环境助力股市迎来快速反弹。

这一阶段，新经济股票开始领先于传统经济股票。信息技术行业涨幅居首，远远跑赢其他行业，传统周期行业继续跑输。

新经济的泡沫开始隐隐出现。

1999年10月到2000年3月期间，经济增速继续保持高增长，亚洲金融危机的影响渐渐淡去，对外企业的情况在好转，经济呈现出过热的景象。

尽管基本面依然保持良好的态势，但市场情绪的火热远超基本面的表现。

此时，全面的牛市已经延续了4年之久，市场在1998年10月至1999年10月期间加速上涨，进一步助推市场情绪整体高涨。

尤其对以纳斯达克市场代表的科技股行情的关注急剧升温，大量的投资者已经进场或者跃跃欲试。

纳斯达克指数增速继续加快，涨幅和道琼斯工业指数、标普500的涨幅差距再度拉大。

1999年10月19日至2000年3月10日期间，纳斯达克指数涨幅达88%。而道琼斯指数和标普500涨幅分别为-2%和11%，增速快速下滑，与纳斯达克的差距越来越大。

这一阶段科网股泡沫已经十分明显，连微软公司总裁史蒂夫·鲍威尔也承认，包括微软公司在内的科技公司被市场严重高估。

市场中充斥着大量凭借互联网概念上市取得股价大幅上涨的公司，泡沫显而易见。多数网络公司经营的本意是融资而非价值创造，只追求概念上的所谓高技术含量。

http://Pet.com是一个典型的泡沫案例，这是一家宠物用品的在线销售商，它为每次的购买提供免费的运送服务，由于高昂的运输成本使其陷入亏损，Pet的盈利模式是存疑的。

但在“．com”概念的追逐下，这家公司获得资金的青睐，在1999年12月前的四轮投资中，该网站融资超过一亿美元，在2020年3月的ipo上市当天涨幅为27%。

由于许多新的上市公司为获得概念，在公司的名字后面加上DotCom，或者在名字前面加上i或者e，这场泡沫也被称为dot泡沫。

2000年3月到2002年10月期间，为抑制经济过热和防止通货膨胀的快速增长，美联储自1999年中期开始了加息周期。

但市场对前三次加息根本充耳不闻，直到第四次才开始有所反应。

经历六次加息和海外经济体重回正轨后，美国市场的资金流动性进一步紧缩。

3月，互联网公司披露的一季度财报业绩低于预期，市场开始质疑高科技公司高增长的持续性和高估值的合理性。

加上很多公司本身商业模式存在问题，盈利本就毫无希望，靠融资带来的现金流已经枯竭，质疑盈利模式的声音逐渐起来。

怎么盈利的事儿还没想清楚呢， 2000年4月3日，微软公司被判决违反《谢尔曼反垄断法》， 6月8日，微软被裁定一分为二。

作为互联网行业的领头羊，微软的判决打击了整个行业的市场情绪，科技巨头的不确定性引发市场恐慌，科网泡沫加速破裂。

纳斯达克指数自3月10日的5050点开始下跌，到年底时纳斯达克指数下跌至2470点，跌幅达51%。直到2002年9月，纳斯达克下跌幅度达到近80%才企稳。

在大崩盘中，不仅垃圾股在裸泳，具有稀缺性的互联网龙头同样股价跌的惨不忍睹。

比如亚马逊，股价从113下跌至5.51，跌幅-95%。

比如苹果，那时候教主乔布斯已经归来，iMac已经热卖，iTunes和iPod即将出世。

但依然未能挽救其股价从308至36，跌幅高达-88%的自由落体。

比如微软，软件霸主也一度跌得鼻青脸肿，跌幅高达-82%。

比如奈飞，如今的网络视频霸主，当年IPO不幸撞上大崩盘，出道即巅峰，3个月股价下跌-73%。

总结一下：

风吹过后，一地鸡毛，管你是不是龙头，有没有真实价值，该摔照样摔。

崩盘三大原因

基本面：高估值+业绩低于预期；

资金面：加息带来的流动性紧缩；

情绪面：反垄断引发的不确定性恐慌。

而在这三要素中，基本面是长期存在的，大家都心知肚明，短期内总会有业绩低于预期，政策也是具有不确定性的，这些都是随机事件。

归根结底，还是资金面的持续紧缩，钱不够用了。

2

我们把注意力拉回本次新能车泡沫。

大环境上，新能车技术日趋完善，智能驾驶也已经开始进入应用阶段，此时的新能车，就像是20年前的互联网一样，属于刚刚进入商业化运营的新经济。

并且，各国在政策上对新能车的发展也有明确的规划，使得该产业的前景相比早期的互联网更加清晰。

疫情来临后，美国为刺激经济，开启天量放水模式，目前的利率水平已经是史上最低，流动性泛滥。

尽管疫情肆虐全球，美国也不例外，但各国纷纷开启的刺激措施确保了市场资金充裕，美股依然是世界上最优质的资产，资金纷纷流入美国资本市场。

于是乎，在这个不确定的世界中，新能车股票成了确定性最强的资产。

哪怕仅仅在一年前，特斯拉还深陷倒闭传闻，马斯克在大麻中怡然自得，蔚来要是没有合肥政府相助已然倒闭……

背景的细节虽然有所差别，但最终的结果和科网泡沫时期非常相像。

大环境提供了走牛的基础，而新能车在政策的扶持和汽车周期上行的加持下，业绩持续向好。

但就像科网泡沫第三阶段一样，投资者疯狂的预期远远超出了业绩基准。

君临理解特斯拉商业模式跑通之后广阔的前景，但君临也必须强调，生意不是靠股民口嗨就做出来的。

二级市场的投资，更看重经营的确定性，而不是像一级市场一样，看饼能画到多大。

在特斯拉成为苹果的路上，他依然要接受重重的考验，经历许多的障碍。

比如巨大的资本开支。

今天的特斯拉年产量略高于50万，这是从2018年以来累计资本支出接近60亿美金带来的结果，未来想要提高销量，唯一的路是继续加大资本开支扩产能。

即使是达到宝马一样的250万年销量规模，也将是当下特斯拉的五倍，资本开支将是一个天文数字。

过去特斯拉在新能源车市场几乎没有竞争对手，因此得以一家独大，脱颖而出。

现在的传统车企已经放下傲慢的态度，加速电动化、智能化进程了。

最近华为和长安合作，苹果、谷歌也在下场分食。

宝马最新的战略是L3车型2021年量产上市、L4车型2023年量产上市。其他的车企也有类似的时间规划。

这也是马斯克一直说特斯拉必须求快，在竞争对手转身前站稳脚跟；李斌表示真正的决战在2023年的原因。

将来更多对手涌入，更多具有竞争力的车型出现，今天这样的增长速度还是否能够维持呢？

价格战一旦厮杀起来，业绩亏损也将成为常态，说不达标就不达标，会不会又成为一个刺破泡沫的定时炸弹？

还有安全问题，手机系统更新可以玩快速迭代，汽车OTA出了事故谁负责？

万一政策上为了安全性考虑，念个紧箍咒，巨大的想象力一下子收缩，会不会又成为引发不确定性的恐慌性事件？

可以说，在特斯拉成长为苹果的过程中，业绩魔咒和政策恐慌都是可能的定时炸弹。

毕竟，特斯拉和造车三杰目前的地位还远远谈不上坐稳，事实上他们根本还没有经历过真正的竞争，尤其是中概造车三杰。

而资本市场给出的估值，已经是大获全胜，四家车厂瓜分天下的水平了。

此情此景，已经接近科网泡沫第三阶段的场景了。

只有一点点细节差异。

新能车泡沫，到目前为止炒作的还主要是有短期业绩支撑的，商业模式可行的龙头和跟随者。

而科网泡沫则是鸡犬升天，什么垃圾都能爆炒一轮。

哦，好像也不能说的这么绝对。

毕竟八字还没一瞥的小康股份已经实现一个月翻倍了。

这或许是新能车泡沫进入第三阶段的一个重要标志。

这个阶段，是大家最乐观的阶段，只要前景还可以展望，短期业绩达到预期，股价就可以持续上行。这就是所谓的难以证伪的阶段。

泡沫一时半会还破裂不了。

重复一遍，参考科网泡沫，破裂是流动性收紧+业绩不达预期+政策不确定性的多重结果。

新能车泡沫破裂应该也不会例外。

目前来看，全球除了中国流动性略有紧缩以外，在疫情结束、经济恢复繁荣以前，还很难看到全球性的实质性紧缩。

至少在半年内，泡沫仍将肆虐。

业绩的证伪也需要时间，至少在明年，可以预见汽车业的需求复苏仍将持续，供应端仍在大干快上、跑马圈地的阶段。

供给过剩导致的价格战，或许还需要一两年时间才会开启。

大概也正是短期业绩难证伪，长期前景又美好，又有知名投资人开始喊出创新估值模型的口号。

就在前几天，经纬创投发表文章：“传统的估值思路在一定程度上失效，这都让我们要用新眼光看待估值”。

这怎么那么像20年前分析师们抛弃市盈率，开始用“浏览人数”的方法给互联网公司估值一样呢？

太阳底下没有新鲜事。

前面我们说了，很大概率上，半年内泡沫仍将肆虐。

但既然导火索通常是随机事件，风险毕竟越来越大，火中取栗并不是个好选择。

就让我们静静的做个吃瓜群众吧。

“看空不做空”，或许才是最佳的态度。

投资充满着风险，我们不能拍拍脑袋就能轻易做出的决定。

除了基本面的机会分析，还需要对财务风险、业绩确定性、业务竞争格局等进行更深入的考察。

作者：君临团队。

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