最近，金价跟黄金的狂热追捧者开了一个大玩笑。

当地时间4月12日上午，伦敦金盘中一度大幅上涨到2431.78美元/盎司的历史新高，尾盘却突发跳水，最终以1.25%的跌幅，收于2343.28美元/盎司。COMEX黄金期价同样由涨转跌，先是最高涨至2448.8美元，报收于2360.2美元/盎司，小幅收跌0.53%。

国内黄金品牌的金饰价格也跟着阴晴不定。

4月12日，周大福旗下足金价格涨到736元每克，较前一日一夜之间飙升15元每克。到了4月13日，又回落到726元每克，紧急撤回了一条涨价申请。

买金的人，前一天还在笑话预言金价达到高点的小红书博主是“怕高得都命苦”，第二天又都偷偷打开微博讨论自己是如何影响了国际金价——评论区到处都是“刚买，金价就跌了”。

热搜上则悬着一个触及灵魂的拷问：黄金价格暴涨，普通人还能买吗？

过去50年，黄金走过了三轮牛市，每轮牛市之间都有调整期。1971-1980年的9年牛市之后出现20年的调整周期，2001-2011年的10年牛市之后有4年调整周期，2015年到到现在，黄金也已经走了近9年的牛市。

黄金千般好，只是不生息。按以往经验，如果投资者高位追涨，在调整周期内至少要承担4年多的时间成本。

拐点在哪里？调整周期要多久？让不少人心生犹豫。但是不买吧，看着金价上涨的势头，就像自己被抢钱一样。

金价的狂涨不但引发了消费者的关注，对于珠宝商来说，更是迎来了一个产品涨价、股票涨停的黄金时代。国际珠宝品牌莱绅通灵实现9连板，曼卡龙20厘米涨停。对于还未上市的黄金品牌，此时不冲，更待何时？

近日，国内营收前五的黄金品牌中唯一一家未上市的梦金园，再次申请IPO。

回望梦金园的IPO之路，2020年9月，首次向深交所提交了A股IPO申请，于2021年11月的发审委会议上被否。随后，梦金园在2023年申请港股上市，仍然没能成功。

在黄金牛市的加持下，2023年营收突破两百亿的梦金园，只有2亿多净利润，净利率与同年的存款利率差不多。

根据招股书，截至2024年2月29日，梦金园账上现金及现金等价物合计2.26亿元，流动负债却有22.80亿元，其中还有8.80亿元的借款。

珠宝商的黄金时代，为什么没能成全梦金园？

黄金大涨，梦金园难圆梦？

2002年10月30日，上海黄金交易所开业，标志着中国黄金消费市场正式开始。当年中国人均黄金首饰消费量是0.16g，美国是1.35g，连印度都有0.45g。

到了2021年，中国人均黄金首饰消费量达到了0.48g，超过美国的0.45g和印度的0.44g。

“赶印超美”的黄金消费，不但让中国大妈的形象在全世界出圈，还实打实养活了一大批黄金品牌，其中周大福、老凤祥、周生生、梦金园、周大生5家企业的营收都超过百亿，周大福还是世界十大奢侈品牌里唯一的中国品牌。

按理说，国内的黄金品牌应该过得很滋润才对。

但营收前五名中唯一没有上市的梦金园，财务情况有些一言难尽。

梦金园2021-2023年营收分别为168.7亿元、157.2亿元、202.1亿元，净利润只有2.25亿元、1.81亿元、2.24亿元，相当于每百亿营收只挤出了1亿净利润。

这样的盈利水平在行业内表现如何？

举个例子，与同样在三四线崛起的周六福相比，后者在2020年-2022年的营收分别为20.82亿元、28.29亿元、31.60亿元，净利润却达到了3.86亿元、4.29亿元、5.83亿元。

也就是说，在2021-2022年这两年，梦金园营收约是周六福的五六倍，但是净利润只有周六福的一半。

同样的金饰生意，差距怎么能这么大？

实际上，黄金品牌想要多赚钱，一般有两种路径。

一是提高品牌溢价。

珠宝品牌力要看资历和背景，高端市场被国外品牌把控，中高端则有周大福、周生生等品牌。至于其他处于后发地位的品牌，只能玩一手“以你的名字呼唤我”。先有周大福、周生生、六福珠宝，后有周大生与周六福。

新品牌做营销需要烧钱。老铺黄金在2020年至2023年上半年的营收分别是8.96亿元、12.65亿元、12.94亿元、14.18亿元，同时期的销售及分销开支分别为1.9亿元、2.62亿元、2.97亿元及2.5亿元。

现金流紧张的梦金园，2022年和2023年的销售开支为1.95亿、2.57亿。虽然与老铺黄金的营销开支差不多，但两者营收却相差十多倍。

同时，梦金园的营销眼光也不算好。

早在2017年，周大福就成立风投基金C Ventures，该投资机构于2018年投资了小红书。在小红书搜索周大福，有215万多篇相关的笔记，梦金园仅有10万多。而在2018年，梦金园还花大价钱冠名赞助电视节目，简直是时代的眼泪。

好在黄金市场是一个集中度较低的生意。

2023年，国内黄金市场规模前五的企业市场总占比是25.9%，巨头还没能对散落在各个县城不知名的小金店形成统治，相互之间的竞争力更不足以碾压。

在周大福、周生生对黄金市场进行降维打击的时候，梦金园、周大生、周六福等避其锋芒，在三四线城市也能活得风生水起。

无他，只因国内市场够大。小县城新婚夫妇要买工费20块的三金，一二线都市丽人喜欢周大福各种镂空花式的一口价产品，在北京SKP这样的高端商场里，老铺黄金7.96万的古法手工足金手环花丝如意祥云纹手镯也不缺客户。

品牌之间的竞争有时候甚至有些原始。2023年11月，山东滨州万达老凤祥与周大生两家门店，曾因为抢客发生员工互殴。据在场网友描述，双方共一二十人协作参与商战，拳拳到肉的销售活动一共持续了3场。

在这种情况下，扩大门店规模，就能扩大营收。

然而，截至2023年建立了超过2817家加盟店，在市占率上非常有优势的梦金园，为什么还没迎来自己的黄金时代呢？

“有毒”的亲密关系

想要提高盈利能力的第二条路，就是赚加盟商的钱。

加盟费赚得盆满钵满的周六福，在创业之初只收加盟商2万加盟费，并且承诺加盟商赔了总部兜底，以此快速占领市场。

但如今，周六福的加盟商想卖素金产品，首先要缴5.5-8万元，此后每年收取4-6万元的服务费；想卖钻石产品，新店要缴纳10-24万元品牌使用费，此后每年上缴6-16万元；特许经营店铺中，新店加盟需先交3万元，此后每年再交1-3万元。

算下来，新店加盟能一次性收取18.5万以上加盟费和品牌使用费，此后每年还能创收11万以上。

虽然周大生收的稍微少点，但在2022年，周大生旗下加盟单店平均品牌使用费收入仍然达到了14.6万元，这还是较上年同期下降14.99%的情况下获得的。同年，周大生仅品牌使用费就收入6.24亿元。

不要小看这6亿，珠宝商的加盟费和品牌使用费的毛利率基本在90%以上，这6亿几乎可以直接算进净利润。

而梦金园单家加盟店每年只贡献4万加盟费。

为什么不提高加盟费？或许是因为业务模式上过于亲密的合作关系让梦金园投鼠忌器。

梦金园此前在A股申请上市时，高库存、低周转率已经让发审委有所质疑。发审委曾要求梦金园说明加盟店是否存在大量库存积压，发行人是否提前压货销售，是否存在通过加盟店调节收入的情况。

其实，梦金园与加盟商已经超出了一般加盟的亲密关系。

根据招股书，在2023年以前，梦金园的黄金原料来源中，几乎有一半来自于旧料兑换，到了2023年，这一数字有所下降，但占比仍然达到了34.8%。

所谓旧料兑换，指的是梦金园允许客户用旧饰品加价以旧换新。

而以旧换新要经过加盟商，加盟商和代理商先向消费者以旧换新，再统一供应给梦金园。在这个过程中，加盟商实际扮演了原料供应商的角色。

2020年-2022年及2023年上半年，梦金园向前五大旧料供应商的采购金额分别为13.81亿元、17.47亿元、12.6亿元及5.34亿元。 

同时，这样的亲密合作还带来一重隐患。

特许经营网络占据了梦金园90%以上的收入来源，但毛利率不足5%，导致梦金园现金流如履薄冰。

现金压力首先带来了高负债，2021-2023年，梦金园的资产负债率分别为86.8%、49.1%、41.1%，虽然有所改善，但仍保持在较高水平。

其次，为缓解现金流紧张，平衡金价上涨带来的成本压力，梦金园采用了黄金租赁和Au（T+D）合约的形式来采购部分黄金，简单来说，就是约定未来某个时期的金价来支付现在交易的黄金。

这种模式在金价快速上涨的时候，只能认栽。

这两年的黄金市场有多好呢？

2023年下半年，看到金价上涨的热潮，大型仓储式超市开市客（Costco）在加拿大线上渠道推出了一款24K金条，后续又推出了10克的中国龙年纪念金条，目标客户非常精准。

2023年年末，开市客CFO理查德·加兰蒂表示，公司在一个季度内售出了超1亿美元的金条。美联社戏称，超市里1盎司的金条卖得比洗衣粉还快。

周大福的销售在朋友圈里分享几万块的金饰，高呼“买到就是赚到”，上一批这么嚣张的销售还集中在房地产行业。

2023年，梦金园延期交货采购导致亏损金额达2.99亿元，是去年亏损最大的一个项目。

照现在的局势看，金价拐点未至，而梦金园与加盟商“你中有我，我中有你”的关系，又让其很难大刀阔斧进行改革。

借用星爷的电影台词：“大师兄绑住了何金银，何金银也绑住了大师兄。”

这同时也给消费者一个启示：不管你是普通消费者，还是黄金品牌，想靠买卖黄金赚钱，都得保证充足的现金流。