支撑日本股市上涨的三大支柱正在动摇

时间并不站在日本一边，因为经济现实开始压倒了继续买入的理由。

日本股市在2023年上涨了28% ，此后又上涨了8% 以上，很难找到许多顶尖投资人士愿意预测日本股市将达到峰值。  

随着华尔街分析师纷纷讨论为何日经225指数(Nikkei 225 Stock Average)仍处于偏好市场区域，投资者的兴奋情绪显而易见。日经225指数已接近34年高位。  

然而，现在是时候质疑日本的实际变化是否跟得上推动全球资本日本前进的高估值。在这个问题上，很难说“是”。  

尽管人们提到了许多主题，但看好日经指数的理由依赖于三大支柱: 相对廉价的市盈率; 逆向操纵的央行仍在推动货币政策; 以及日本公司治理的复兴。  

然而，现在看来，每一个都不那么牢固了。例如，根据日经亚洲(Nikkei Asia)的数据，今年1月中旬，东京证交所(Tokyo Stock Exchange)“黄金市场”上市公司的平均预期市盈率攀升至大约15.9倍，接近10年平均水平16.2倍。日经指数的市盈率为29.95，道琼斯工业平均指数为25.35。  

日本进入2024年经济衰退的可能性很高，这很难起到帮助作用。在截至9月份的三个月里，经济较上一季度收缩了2.9% 。从那以后，几乎没有迹象表明经济增长动力增强了。  

零售销售依然疲软，资本支出疲软，制造业活动出现赤字，消费者信心缺乏。也许最能说明问题的是政治经济指标: 岸田文雄(Fumio Kishida)首相的政府以17% 的支持率结束了2023年。  

这种不满在很大程度上反映出通胀率超过了平均工资增幅。这种脱节解释了日本央行这根支柱即将摇摇欲坠的原因。2023年，日本央行行长植田和男的团队错过了退出23年量化宽松政策的机会。随着东京的逆行者地位对全球市场造成严重破坏，结束量化宽松政策的压力如今已经压倒一切。  

一个恰当的例子是: 自今年年初以来，日元兑美元汇率回升至150日元兑1美元。日元和日经指数上次在这些轨道上交易已经是30多年前的事了。这样的比较并不美观，而且从其他方面来看，有损于改善公司治理的说法，这种说法引发了一波又一波的全球资本流向日本。  

值得称赞的是: 岸田所在的执政党自民党在过去十年中加强公司治理的努力正在取得进展。  

从2014年开始，自民党实施了一项类似于英国的管理法规。它鼓励公司提高股本回报率，给予股东更大的发言权，并增加外部董事。随着时间的推移，公司通常会努力更好地响应股东的要求。  

2023年，日本上市公司扩大股票回购规模，达到创纪录的650亿美元。这是股票回购连续第二年创下新高。此外，许多公司仍然现金充裕，这是沃伦·巴菲特(Warren Buffett)最终转向日本的一个关键卖点。  

2020年8月，巴菲特的伯克希尔·哈撒韦因收购伊藤忠商事株式会社(Itochu)、丸红(Marubeni)、三菱(Mitsubishi)、三井(Mitsui)和住友(suitomo)等贸易公司的股份而成为头条新闻。2023年6月，巴菲特将其持股比例提高到平均超过8.5% 。  

根据联博公司(allianceBernstein)的计算，截至2022年底，占日本市值近54% 的上市公司持有净现金头寸，一直持续到2023年。相比之下，美国的这一比例略高于39% ，欧元区上市公司的这一比例接近23% 。上月，东京证交所开始公布一份计划提高资本效率的公司名单，以吸引更多海外投资者。  

然而，随着2024年的到来，投资者有理由担心，日本在提高竞技水平方面的实际成功，正在拖累投资者的热情。迄今为止的改革并不特别新颖——日本本应在10年前实施这些改革。多数政策(包括增加外部董事和雇佣更多女性高管)都是可选的。  

投资者应该考虑这样一种可能性: 过去10年是一个失去的机会，无法扰乱一个日益老化、厌恶变化的金融体系。2012年12月，自民党凭借大胆的改革“大爆炸”计划赢得了政权当时，时任日本首相的安倍晋三向全球投资者承诺，将削减官僚主义，重新启动创新，提高生产率，赋予女性权力，吸引更多外国人才，并重新夺回东京在世界金融中心的地位。  

然而，除了一些明显的治理调整之外，安倍团队把事情留给了日本央行。从2013年4月开始，日本央行加快了自2001年以来一直在进行的量化宽松实验。它垄断了政府债券市场，并通过交易所交易基金(ETF)成为日本股市的最大投资者。  

然而，通过这样做，日本央行减轻了日本政府和企业首脑的责任，让他们承担起扰乱经济的重任。当日本央行日复一日地免费提供资金时，政策制定者和首席执行官们为什么要努力重组、调整或重塑为苹果、三星和特斯拉铺平道路的行业？  

这种自满的代价正在意想不到的地方显现出来。比如僵尸企业。上个月，研究公司帝国数据库(Teikoku Databank)计算出，2023年，僵尸企业的数量达到了11年来的最高水平，约为25万家。  

当然，企业僵尸数量增加的一个重要部分可以归咎于新冠疫情。然而，这些问题在金融方面相当于一种先前存在的状况，一种被零利率所掩盖的状况。如果日本企业是这样一个“买入”，难道日元在过去五年里35% 的暴跌不会催化一场并购热潮吗？  

现在，日本央行面临退出量化宽松政策的压力，尽管日本经济增长前景黯淡，投资者必须决定，2014年的适度调整是否足以在2024年继续推动日经指数飙升。另一个谜题是: 岸田文雄糟糕的支持率给他留下了多大的政治影响力，让他能够实施重大改革，以提高日本的竞争力。  

可以肯定的是，日本可以改变其改革轨迹，以证实在东京交易所流动的乐观情绪。但时间并不站在日本一边，因为经济现实开始压倒了继续买入的理由。  

本篇评论由驻东京的资深亚洲观点作家威廉·白塞克(WilliamPesek)撰写。他曾是《巴伦周刊》(Barron’s)和彭博社(Bloomberg)的专栏作家，著有《日本化: 世界可以从日本失落的十年中学到什么》(Japaneseization: What the World Can Learning from Japan’s Lost Decades)一书。  

文｜威廉·白塞克

编辑｜喻舟

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《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2024年2月6日报道“    Japan’s Bull Run Is Due for a Reality Check    .”。  

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本文来自微信公众号“巴伦周刊”（ID：barronschina），作者：威廉·白塞克，36氪经授权发布。

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