浅论海外NFT的整体投资价值和估值逻辑

编者按

NFT自从2021年火爆出圈以来，受到市场的广泛关注和讨论。虽然海外市场的NFT的产品逻辑与国内市场的数字藏品并不完全一样，但通过全局性地了解海外市场的发展和运行逻辑，有助于帮大家从长期性的角度客观看待整个加密世界的生态。本文为作者在来咖智库“数字藏品&NFT火热之下的冷思考”研讨会上的分享。

针对海外的NFT市场，我们最终核心回答的第一个问题，就是抛开投机性而言，NFT整体价值在哪里，它到底是不是一个可持续的事情？第二个问题是关于当前NFT市场的价格，我们通过价格视角来给这个市场进行定义和分层，并构建NFT的估值体系。NFT供需两端有哪些参与者，他们参与的动机是什么？我们试图过他们的动机来理解这个市场的交易，从而对NFT的可持续性的进行更深入的观察。最后跟大家分享一些我们关于NFT本质的思考。

NFT为何在2021年出圈？

首先关于NFT是什么，大家已经有很多探讨了。澄清一件事情，我身边有很多人对这件事情有一些误解或者迷惑，他们认为NFT是不是就是买到的那个图片或者形象吗？事实并非如此。它从物理上来说就是一串数字，一个代码，它代表了我们买卖的这个图片或形象。NFT这一串代码是存储在区块链上的，但是它映射的这个对象却未必是存储在区块链上的。

关于海外NFT市场当前的一个情况。总体来看， 2021年NFT的市场规模肯定是会超过200亿美元，而且在市场上的用户体量和供给，至少是百万级以上的规模，呈现出非常高增长的态势。

在品类上，我们观察到某些NFT的主流平台，并没有对NFT做非常严格的划分，但是绝大多数平台都会以以下这几种品类为主：艺术品、收藏品、体育类产品、游戏类产品、元宇宙、虚拟世界，等等。还有一些剩下的小品类，包括像音乐类，摄影类，甚至有更小众的推特和推文类。这些都可以被制作成NFT的形式，在NFT的交易平台上去售卖。

以海外最大的NFT交易平台Opensea为例，通过统计它的前一千大交易额项目品类的结构，我们能看到艺术品和收藏品，截至2021年底，还是占比最大的两种品类。

梳理NFT的发展历程，关于它为什么会在2021年破圈，我们观察到五个方面的变化。可能这五个方面的变化，不同程度上促进了这件事情的一个出圈。

首先，整个2021年我们看到在货币超发的这个背景下，很多机构包括一些高净值人群，为了对抗通胀，会去购买一些加密货币资产。去年加密资产的上涨幅度很大，比特币全年的回报率是73%，远远超过标普500指数和黄金的回报率，这是我们看到的第一点。在这个基础上，因为加密货币的造富效应，导致了出现了很多高净值人群，也推高了NFT市场的价值。

第二，媒体的推动也是起到了很大的作用。去年我们在各种主流媒体上都能够看到一些关于天价NFT拍卖，关于明星去参与NFT市场的新闻，这些新闻也侧面推动了大众对于NFT的一个认知和了解，NFT已经脱离了此前比较先锋的一个技术上的概念，它彻底被大众所知晓。这个是媒体的作用。

第三，我们观察到了项目供给端的扩大。如在艺术品市场，2020年其实因为疫情的影响，它是受到了很大的压力。所以在整个NFT市场爆发的过程中，一个重要的推动因素是拍卖行这些中介机构，他们其实是出于一种推动线上化交易的动机去推动NFT。除了头部的这些艺术品之外，一些腰部甚至长尾的内容创作者，在他们知道了NFT的概念，了解到所谓的创作者经济之后，他们也会去愿意把自己的作品，放到NFT市场上去进行交易。这些力量使整个NFT供给端不断在扩大。

第四， NFT本质上是一种技术手段，可以与很多不同的应用场景结合，丰富的应用场景也带来了NFT市场蓬勃的发展。除了前面提到的最主流的艺术类的收藏品项目，还有体育、音乐、零售等这些领域，被NFT所串联起来，所有这些东西都可以在NFT平台上面去交易。

第五，资本的助推。NFT一级市场融资在2021年是非常活跃的，资本的流入也能够带来NFT生态系统的一些完善，一些新兴的平台用户界面会更加友好，使用门槛也更低。

投资价值的评估

我们试图通过观察当前海外供应链上NFT市场的价格情况，和供需两端的情况来判断这个市场是不是有一定的长期投资价值。

首先从价格的视角来看，我们尝试去统计海外最大的供应链平台opensea上交易额排名前1000的项目，他们地板价的分布情况。

下图左侧是全部的一千个项目的价格。价格非常高的那些项目是非常稀少的，绝大多数的项目都集中在比较低的位置上，绝大多数的NFT都是靠近零的位置。这说明了市场价格分布的情况，一个不是很标准的金字塔型。

我们看到从2020年到2022年的2月，月度的NFT销售价格的中位数，从这个中位数来看，基本上也是在几十美元到几百美元。于是我们有了一个很直观的概念，NFT不像大家在媒体上面，在报纸上面看到的动辄就是几百万美元、几千万美元，这个庞大的市场有明显的层次。这个层次我们也进行了一些自己的概括，便于大家理解，共有三类。

第一类就是金字塔尖端的，我们叫它艺术品项目。这一类项目跟传统艺术品(如《蒙娜丽莎》)的逻辑其实是非常类似。特点就是有很大的社会影响力，这些项目也起到了在2021年推动NFT破圈的重要作用。

例如，以9000多万美元拍卖成交的《merge》；著名的《Everyday：The First 5000 days》，是很有名的加密艺术家Beeple以6900万美元价格成交的一个项目；还有棱镜门的斯诺登一个NFT项目作品。这一类项目的特点，首先它的价格很贵，再有就是它其实是通常会进入顶尖的拍卖行，不管是苏富比、佳士得这种传统的顶尖拍卖行，还是那种新兴的NFT顶尖拍卖行，他们会在拍卖行里面以拍卖的形式去发售。它的社会关注度非常高。从项目本身的特点来看，是有开创性的、稀缺性的，也会具有自己的社会附加值，比如说斯诺登的作品，可能有更多历史性的一些意义。这是艺术类的特点。

第二类我们把它叫蓝筹类项目，这一类的项目在NFT圈子里或者说币圈，有很大的影响力。它们具有一定的投资价值，且价值稳定。它们能够吸引机构投资者去参与。

蓝筹类的项目，举三个例子分别是CryptoPunks加密朋克、无聊猿游艇俱乐部、还有最右边的NBA Topshot。这一类的项目我觉得最有代表性的NFT项目，它们的市值排名通常比较靠前，流通性比较好，然后在所在的领域是居于一个领导地位，也是普遍被后来的项目所模仿和学习的标杆。

这里面举的左上角和右上角的图表，分别是CryptoPunks和无聊猿游艇俱乐部这两个非常有代表性的NFT项目的一数据，它们的总市值都是比较惊人的。实际上统计下来，在整Opensea这个平台上面，它的前十大项目的交易额能够占到整个平台总交易额的75%，是一个头部效应非常强的市场。为什么说它们是市场的中流砥柱？因为绝大多数的投资者，基本上都会去锚定这些项目它们的价格的涨跌，它们的价格实际上也是相对比较稳定的。无聊猿游艇俱乐部的交易价格从2021年的8月到今年2月的价格的走势，如果拉长来看，不是那种大幅波动的走势，它是稳步向上的，这里面跟它的长期持有者、坚定持有者，在这个行业里面叫diamond hand钻石手的比例比较高，也是有一定关系的。这个是第二类项目。

第三类是长尾项目。它们的数量最多价格最低，有一些市场上不是很受认可。它们的特点就是市场认知度不是特别的高，然后也会存在质量良莠不齐的现象，市值排名相对会比较靠后一些，或者是波动性比较大。我们认为它的保值性可能跟前面的这种已经建立起非常强的口碑和品牌力的这种项目，还是有一定差距的。这是NFT市场的一个比较重要的投资风险的来源。

我们尝试去分析影响NFT项目的价格水平，包括估值水平因素，可分成内外两个方面的因素，外部的因素就是包括对市场整体有影响的指标，如监管、舆论环境、用户安全等等。项目本身的一些因素，可能包括它的艺术性和实用性。很多NFT是跟一些会员卡资格去绑定的，所以实用性也是一个考虑方面。项目的营销和运营的手段和力度，以及这个项目是不是具有比较好的流动性，它的创作者的背景如何，然后是不是有社会附加值等，这些因素都会决定着这个项目本身的价值，尤其是高端项目，像我们刚刚提到了艺术品的这种项目，它的估值的影响因素其实和传统的艺术品的价格影响因素是有相通之处的。

另外一个就是独属于NFT的一种估值影响因素，就是它的运营手段。我觉得这里可以举一个例子，就是无聊猿游艇俱乐部的例子，因为这个无聊猿游艇俱乐部它其实有很多在运营上面的一些创造性的举动，包括他们从它的名字就能够看得出来，它其实卖的不单单是猴子的头像，它卖的是一个俱乐部的会员资格，你拥有了这个会员资格之后，能够相应的获得一些权益，同时拥有着进入这个会员之后的身份认同，这些都是通过购买NFT能够获得的东西，而且它后续还增加了很多有趣的玩法。所以这些东西都构成了无聊猿游艇俱乐部这个项目的价格在走高的一些因素。

它还有一个创新性的举动，就是把猴子的商业使用权，一并卖给用户。它做了这件事情之后，带来的一个效果，很多人愿意自发去把自己猴子的头像，比如说印在T恤上面或者是做成各种周边的产品，那它渐渐就成为了一个潮流符号，也更加扩大了无聊猿猴子形象的一个影响力。我觉得这是它的一个运营成功之处，也是给它的估值带来提升的一个很重要的因素。

国外市场NFT的需求端分析

关于NFT的用户画像，一类是年轻群体，因为现在一些比较有影响力的NFT，从审美上来看，还是更符合年轻人的审美偏好，它是更有个性化更有朋克精神和街头文化的元素，所以年轻人群肯定是NFT主流消费人群之一。

另外就是高净值人群，目前NFT的价格，中位数在几百美元，还有一些更具有投资价值的NFT地板价都已经能够达几万美元，所以高净值人群也是NFT现阶段的一个比较重要的用户之一。此外，加密的爱好者，还有一些企业也会参与到NFT的市场交易当中，可能是出于营销宣传的目的。咨询机构麦肯锡也做过一些调研，他们把体育NFT的买家，分成了四类人群。这四类人群分别是技术爱好者、社群型买家、投机型买家和收藏型买家。

前面是我们介绍的谁在买NFT，需求端的情况。供给端随着基础设施不断完善，渠道和IP正在合力破圈。

在资产端，品牌可以把NFT当作IP承载的载体，通过各种各样的形式去分发自己的IP。比如说Hello Kitty的母公司三丽鸥就非常积极的去拥抱了NFT，因为它的核心资产是猫猫这个形象——既可以被制作成实体的玩偶，也可以通过这种数字化的形式，去跟它的目标群体如说年轻人去做接触，NFT也显然是现在比较有流量、新兴的一种方式。

那渠道这边，同样也是很积极的。渠道这边我分成了两个品类，一类是加密背景的渠道，就是我们说的这种新渠道，比如说Opensea，或者是Rarible这些NFT交易平台。那它们会有很强的动机去跟IP端，尤其是知名的IP或明星去合作，这样能够提升平台GMV。

还有另外一种渠道就是传统的艺术品交易渠道。这个典型的就是拍卖行，比如说苏富比和佳士得，他们也把NFT视为既是一种获得新客户的方式，同时也是一种新的资产类别。

关于IP方参与NFT生态的动机，尤其是一些腰部或者长尾的创作者，他们会认为NFT实际上能够改善整个内容行业的利益分配格局，因为在过去的内容行业里面，可能长尾的草根创作者，他在行业里面分成比例相对来说还是比较低的。通过NFT平台直接去销售自己的作品，他能够获得更高的分成，这个是他们参与NFT的动机。

第二个就是一些品牌方，他们去发售一些NFT形式的产品，其实它的边际成本还是比较低的。现在整个NFT上链的成本并不高，但是买卖价差还是有利可图的。

第三个就是说一些品牌，或者是一些球队，一些明星，他们能够通过NFT的形式，来跟粉丝有一个更亲密的互动。这里说起来有点抽象，行业里面会有一些例子，把这个NFT当做一种会员资格去出售。这个会员资格也就是说你买了这个NFT之后，你能够拥有俱乐部一定的决策权，就像股东一样，去发表一下对于这个俱乐部未来发展的方针，也是能够增加跟粉丝互动的一种手段。

结语

NFT本质是一种资产的链上的权利证明，那这种链上的形式其实能够带来的好处，就是交易成本会相对比较低。 另外就是在整个数字内容行业，因为数字内容行业从互联网爆发以来，一直都存在版权证明的一个痛点。NFT其实也是能够通过区块链赋予的一些可追溯的技术，来帮助内容创作者去解决自己的作品在互联网上被盗版的一些问题。如果说你的作品在互联网上不能够证明你的唯一性，那它就没有相应的交易价值，也就没有办法去售卖。比如说现在的插画家，插画作者，他可能画了一幅电子形式的插画，放在微博上面，别人可以轻易去下载。但是他如果上架在NFT的平台上面，这个作品就能够被证明是真实的，并且是有稀缺性的，那它就可以给这个作品去进行一个定价，不管是5元钱也好，50元钱，或者500元钱也好，其实NFT其实是给这些长尾的数字内容提供了一个可以交易的平台。

所以这是我们觉得NFT能够真实的去给这个世界带来的一些增量的价值，并不完全是一个噱头或者炒作的概念。总结下来，我们还是认为NFT应该是一种技术手段，那它的价值最终还是是要通过赋能行业来去实现的。

（作者谭瑞峤：国海证券研究所传媒行业高级分析师）