本文来自合作媒体：融中财经（ID：thecapital），作者：艾露恩，编辑：吾人。猎云网经授权发布。

“说好的估值和投资份额，结果打款当天估值翻了两倍，俩倍呀！”6月中旬，沈星告诉融中财经。沈星是一家有国资背景的投资机构合伙人，看好一家企业约定打款的当天被头部机构“截胡”，他所在机构不得已放弃了这次投资。

“抬高的估值究竟是割了谁的韭菜？是一级市场投资人，还是二级市场投资散户？”沈星言语中透露着些许不甘心。

放眼整个股权投资市场，沈星所在机构的这次被迫放弃投资只是一个缩影。甚至，越来越多的投资人不得不关起门来讨论，“如果这个赛道头部机构也投，我们的最佳对策是什么？”这似乎和多年前不少企业创始人的焦虑如出一辙，“如果BAT也进入这个领域，我们的优势究竟在哪里？”

风会熄灭蜡烛，却能使火越烧越旺。如果说拥抱不确定性是反脆弱的精髓，那放在一级市场，投资机构如何才能爱上风？如何才能在无序竞争中跳脱出来？显然这是个难题。头部机构对腰尾部机构的挤压，美元基金和人民币基金的分野，在后疫情时代，一步步展现的淋漓尽致。

当各领域热衷探讨内卷，和自我调侃式的“躺平”时，投资人所面对的似乎只有前者。因为“这个时代总需要有人朝前走。创业者是时代的弄潮儿，投资人是同创业者一起前行的陪伴者，根本没有‘躺平’这一说”。

01、各有各烦恼，内卷也是客观规律

投资年年难，每年难不同。

“这半年来，基本延续去年的投资紧绷和高涨状态，担心内卷，担心抢不到项目。”鼎晖创新与成长基金合伙人柳丹，向融中财经如此形容最近的工作状态。如果为焦虑感找个落脚点，依旧是估值。

作为拥有十余年健康医疗行业经验的医疗投资人，柳丹认为目前行业的内卷压力主要来自外部机构的竞争，特别是一些跨行业基金的“试水”。在他看来，不同行业对项目有不同的判断标准和投资规则，医疗行业投资本身偏严肃和慢热，一些稀缺的优质项目因跨行业基金突如其来的“宠溺”而估值飙升。在头部机构的实力“暴击”下，中小机构只能“望洋兴叹”。

不止医疗领域，工业技术领域也处于同样的境况。和柳丹有着同样感触的杨林，开始有所行动，决定从此注重“投的好也要发声”，选择投资标的时，着重考虑“不仅能干，还要能说”的企业。

“投资了好几轮的创始人告诉我，这次他决定拿XX的钱。我们在工业技术领域深耕十多年，无论是从投资项目的发展情况，还是给LP的回报来看，都比XX要好。但一级市场不同于二级市场，二级市场是公开的，一目了然。一级市场完全是水面下的状态，投的好坏外界看不到。企业会倾向于资金体量更大、品牌效应更强的头部机构。”

从某种意义上说，头部机构的优势正在横扫一切，甚至可以逐渐抹平一直以来让腰尾部机构引以为傲的差异化优势。腰尾部机构原寄希望于自身在细分领域的资源累积和投资策略，但随着头部机构版图的扩张，这种优势如被阳光灼烧的冰块，逐渐消解。

与之随行的是，投资动作的“变形”。几年前，投资机构们有足够的时间了解被投企业，细致沟通，谨慎尽调，投委会上一轮又一轮从企业到行业，再到宏观经济面的讨论。如今，投资周期缩短，估值飙升，即便已经判断好的项目，被头部机构截胡也成为“情理之外，意料之中”的事情了。

一些领域因头部机构的资金豪掷，中小机构不加判断的盲从跟风泛起泡沫，比如工业技术领域。对此，国科投资总经理刘千宏认为，“其最大的危害不是揭盲后的大面积的本金损失，而是钱太多、估值涨太快让本来具有成为新产业旗舰、带领产业升级的优秀企业迷了心智、乱了步伐，从‘领头羊’变成‘害群马’。投资者和被投资企业都不应该忘记，尊重科学，敬畏常识。”

中小机构有腰尾部之“痛”，头部机构有头部机构的“烦恼”。这种“烦恼”在项目端表现的尤为明显。

募走市场上95%的钱的5%的投资机构们，在“买场子”这件事上进行着一场又一场闪电战。由于在资金、项目、资源、人才等诸多方面存在优势，头部机构们日益热衷于全领域覆盖，全链条通吃，以“谁先投中，谁占股多”为靶心进行着一场又一场“弹药”投掷。

“内卷也是客观规律。任何时候、任何行业谁都过上好日子是不正常的，有人过上好日子，有人日子难过才是正常的。”华睿投资集团有限公司董事长宗佩民坦言，行业内大小机构其实都有压力。

重要的是，面对压力该如何继续前行。

02、投资是做熵减形成共识，做好投资则需要反共识

“投资人哪有什么躺平……创业者天生就是和躺平对立的，是时代的弄潮儿。这个时代总需要有人朝前走。很庆幸，作为投资人，我们陪伴创业者一起前行。”柳丹告诉融中财经。

没法儿“躺平”的投资人，该何去何从？或许下文中几家投资机构的策略调整可以为行业提供一些借鉴和思考。

成立20年的达晨财智虽跻身头部机构，但其体量和同级别机构相比还有些距离。目前在继续扩大规模的同时，在能力圈内保持克制，并边募边投。

6月3日，达晨财智官宣旗下新基金完成首轮关账，首关金额超55亿元，虽意向金额高达100亿，但最终总规模在68亿元左右。“我们觉得这个规模更适合团队现阶段的能力边界。”达晨财智董事长刘昼称，新基金从2020年9月份开始至今投出45个项目，涉及医疗健康、智能制造、新一代信息技术、消费与企业服务等领域。

由于规模原因，之前达晨财智在一些被投项目的持股比例上留下了遗憾，和更高回报擦肩而过。经过复盘，达晨财智认为股份比例比项目估值更重要，对于好项目要“敢于下重注，多轮次跟进”。在“行业+区域”双轮驱动打法下，达晨“跟自己较劲，不跟别人较劲”。达晨财智执行合伙人、总裁肖冰表示，对于靠抢靠抬价的项目，达晨基本都撤了，“我们对自己有信心，不用抢也能保证有足够高质量的项目源。”

对于IPO形势的变化，刘昼称要放平心态，“我们要做的就是在投决会上把好关，埋头做好项目。真正的好项目，像酒一样，放得越久会越香。”

新形势下，中科创星的策略是不断完善专业硬科技投资能力，加大光子领域投入比例，注重硬科技行业研究的同时也正在逐步构建完善的投后生态体系。

近两年来，中科创星为项目方提供的产业资源对接服务有所加强。比如帮助企业开拓应用场景， 对接上下游行业龙头企业等。中科创星创始合伙人、联席CEO李浩表示，“产业方希望在新技术上找到新增长点和突破，从而在竞争中处于更有利的地位。这就存在产业资源对接的需求。对于机构来说，从长期看，短期市场供给、资金面快慢、项目面松弛等都是波动,更多的还是放到核心能力的构建上，做好自己是活下来最重要的事情。”

在“做好自己”方面，中科创星加大专业能力的提升，重注优势领域，例如光子产业方向。同时加大硬科技行业研究，“希望中科创星不仅是最早提出‘硬科技’的投资机构，也能成为最懂硬科技的。”

如果说投资的本质是一个做熵减达成共识的过程，那么做好投资则需要反共识。

在某行业无序竞争的情况下，投资人们基于各自背景、专业水平去筛选产业中的潜在“独角兽”。当多个投资人看好同一项目，对其加轮、加注，头部项目会脱颖而出。但一些“王者”往往在早期会以“青铜”的面目出现，成为投资人们“错杀”、“漏杀”的对象。这些项目具有弯道超车的潜力，只有具有“反共识”能力的投资人才能捕捉到它。

“内卷本质上是同质化竞争，大家达成共识，把钱投到同一个领域，同一个项目，从而促使企业估值上涨，同时风险增大。如果一家机构和其他机构做的一样，最好的结果赚的也是一个行业的平均利润率。”在李浩看来，机构要找到自身核心优势，为企业补短板，提供独特赋能价值，才能在前期标的选择上做出一些非共识，从而获得超额收益的可能性就变得非常大。

“投资行业正在经历的和即将经历的变化和波折，本质上和其他行业没有什么区别。”据刘千宏介绍，为应对当前新的发展局面，国科投资将“保持极度开放”、“加强管理”、“重仓青春”作为三条工作主线。

作为一家存在了34年的老牌投资机构，国科投资希望通过制度化的方法促进个人和组织保持开放，始终保持对新技术、新模式、新业态、新产业的好奇心，不断在自我否定中提升自我；先进的投资理念和方法论没有一个强大、高效、开放的组织支撑都只能发挥有限的或阶段性的作用。能够获得众多国内外一流机构投资者多次投资，国科投资长期花大力气探索和提升公司管理是除了业绩之外的另一个重要因素。

自2006年市场化转型以来，国科投资坚持每年从一流高校招聘应届硕士生、博士生，并为之建立了一整套培训、锻炼、晋升体系。目前，公司核心业务团队中已经有约一半是从公司招聘的应届生中成长起来的，这构成了公司团队进化和文化传承的“基本面”。对于一个希望建立百年老店的机构，大力培养年轻人并形成传统是最重要的一项投资，国科投资称，将会把这个战略坚持下去。

03、良性市场会百花齐放，投资价值刻到墓志铭上也不丢人

“中国创投终局肯定不是两三家巨无霸。这个行业不是流水线，每个项目背后都需要一个个人去谈、去落地，而不是生产线可以自动化批量生产。如果那样干，结果肯定是干不好的。”见证了中国创投的浮浮沉沉后，刘昼表示，“百花齐放，万马奔腾，才是大家一起要去的远方。”

充满鲜花的世界究竟在哪里？如果它真的存在，相信投资人们一定会去。从目前看，无序竞争状态下，所有人都是受害者，更遑论“鲜花”。

腰尾部机构认为头部机构拉高估值，使自己投不进去。而头部机构将估值飙升的始作俑者指向腰尾部机构，认为估值高源于他们对项目的“争抢”，且造成了资金利用效率低。一旦一二级市场估值倒挂，高估值将对以后发行、退出、项目再融资等形成很大障碍。而对于企业来说，VC/PE不理性的投资，会使企业脱离健康发展轨道，将给行业带来阵痛和损失，产业链上的所有从业者都会因此受到影响。

“大家一定要进行有序竞争。”李浩呼吁，“希望所有行业从业人员更理性一些，站在行业角度上进行思考和行动，共同呵护逐步成长起来的一级股权市场，市场发展平稳了，对于所有的从业者来说都是福音。”

路阻且长，在市场发展过程中，不确定性弥漫其中。正如宗佩民所言，能判断、抓住机遇的边缘创新者有望成为黑马；秉持投资使命，把有限资源放在刀刃上的腰尾部机构，只要做到精投，独特赋能，持续累积，则有望得到LP与行业的普遍认可，成为新头部；现有头部如一味贪大求多，终会偏离投资本质，掉出头部行列。

一切皆有可能，“驯服”不确定性者将笑到最后。

如果说对某事的痴迷是“驯服”不确定性的武器，那么对于投资人们来说，推动其继续往前跑的驱动力是什么？或者换句话说，投资的魅力是什么？又是什么使投资人们能够跳脱出“躺平”和“站起”的韭菜思维，站在更高层次上思考？

“能够看到自己的专业从高于技术的维度为产业、为科学家、为创业者、为社会赋能，是我人生得以满足的重要动力。”具有医疗专业背景的投资人柳丹称。

李浩向融中财经描绘的更为形象，“农民丰收时会有喜悦和成就感，老师看到学生成才会发自内心高兴。而我们的动力则是把具有颠覆式的，或原始创新的技术转化成产品，并真正应用到实践中。”他认为，投资要回归本源，把资金用到正确的地方，真正的能给客户、社会创造价值。“这个过多少年后给孩子们讲起来都会很自豪，甚至觉得把它刻到墓志铭上也不丢人。”

正如世界需要冒险者，这个时代总需要有人朝前走。天色破晓之前，拒绝“躺平”，继续“往前跑”的投资人们终将等到日出时最耀眼的瞬间。

文中沈星、杨林为化名。