月活堪比QQ，版权碾压同行……腾讯音娱是否值300亿美元？

本文头图：腾讯音乐娱乐集团与英皇娱乐联合为许靖韵举办演唱会。©视觉中国

虚晃了几枪之后，腾讯旗下的腾讯音乐娱乐集团 （腾讯音娱，业内简称TME） 这只靴子终于落地——10月2日深夜23时许，腾讯音娱正式向SEC提交招股书 （ 详见SEC官网 ） ，腾讯音乐娱乐集团正式递交赴美上市招股书，代码为“TME”，主承销商为美林银行、德意志银行、高盛集团、摩根大通、摩根士丹利。

2018年已成为不折不扣的上市大年，内容产业也不例外，截至目前，已有B站、爱奇艺、虎牙等文化类公司上市，就目前市场估值/市值来说，好戏还没正式开始——尽管腾讯音娱尚未披露计划融资额度，但市场上300亿美元估值传言由来已久，我们挑出了TME的一些关键运营与财务数据，它至少能说明：刚刚提交了招股书的TME，未来市值可能是泛娱乐市场的年度巨无霸。

超2000万版权曲库与超8亿月活

从2015年底的“版权大战”开始，腾讯音乐 （彼时还叫QQ音乐） 的曲库规模就以绝对优势碾压了NBA （网易云音乐、百度音乐和阿里音乐，下同） ，但在合并中国音乐集团 （CMC，拥有酷狗、酷我和彩虹音乐等业务） 、拿下环球音乐独代版权 （环球拥有全球最大的录音版权曲库） 之后，反倒对曲库规模三缄其口。而在此次招股书中，TME大方列出了其曲库规模：从200多家音乐厂牌处获得了超2000万首版权曲库。

与NBA系所宣称的2000万曲库规模不同的是，腾讯音娱这2000万首曲库含金量更高，招股书显示，TME至少与索尼、环球、华纳、英皇、中唱等版权大户达成了版权独家代理合作，未列出的还有杰威尔、福茂、YG娱乐、少城时代等唱片公司。

腾讯音娱还公布了第二季度总月活数字：超8亿，用户日均使用时长超70分钟。如果你对8亿月活没有概念的话，这里有个参照对象：腾讯2018Q2财报显示，QQ的月活为8.03亿。

当然，需要指出的是，如果不算to B端的爱听卓乐业务，这超过8亿的活跃用户规模，至少是QQ音乐、酷狗音乐、酷我音乐、全民K歌等多条业务线的数据之和。而知名第三方调查机构QuestMobile 9月初 《QuestMobile中国移动互联网在线音乐行业报告》 公布的数据，也基本与之吻合：

首家盈利的音乐泛娱乐公司

更值得关注的是腾讯音娱的财务数据。

此次提交的SEC文件显示：2018年上半年营收为86.19亿人民币 （约合13.03亿美元） ，而2017年同期为44.85亿人民币，同比增长92%。2018年上半年调整后利润为21.12亿人民币，而2017年上半年调整后利润为7.32亿人民币。

这应该是首家宣布盈利的互联网音乐公司——当然，从提交给SEC的文件中的收入构成显示，如今腾讯音娱可能更愿意自认“以音乐为基础的泛娱乐公司”。

腾讯音娱将营收构成明确划分为“在线音乐服务”和“社交娱乐服务及其它”两块。在与中国音乐集团合并之初，在线音乐和社交娱乐的营收比例接近五五开，而从2017年开始，其营收比例发生较大变化，在线音乐收入比例降低，稳定在三成左右，而社交娱乐服务比例则升至七成左右。

另外，我们从音乐版权方等可靠渠道得知， 腾讯音娱此前渠道成本为广告收入的40%，而给纯免费音乐试听的42%的广告分成，后一部分广告分成已被取消 ，取消时间点未知。预付后的二次结算基本成为不可能，此举腾讯音娱节省了不少成本。

总的来说，这个“非典型”音乐公司的盈利故事还算巧妙。

持股信息：索尼、华纳中国均为股东

在2017年对环球音乐独代版权的争夺战中，有传言称腾讯音娱拿出3.5亿美元+股权的筹码，但在提交给SEC招股书中，腾讯音娱表示，尼和华纳中国倒是成了新进股东：

2018年10月1日，华纳中国 （WMG China LLC ） 、索尼娱乐成为腾讯音娱的战略投资方，两家共计持有腾讯音娱68,131,025股普通股，共计约2亿美元。根据协议，华纳所持全部股权、索尼所持部分股权有三年的锁定期，即，须持股至2021年10月1日，索尼所持剩余股权则至少有半年锁定期，即，须持股至2019年4月1日。

环球音乐及其母公司维旺迪并未持有腾讯音娱的股份。这也在情理之中，因为环球音乐出售的消息越来越像真的了：2018年8月，环球音乐母公司维旺迪忽然传出欲售环球音乐50%股权 （价值约150亿美元） 的消息，而据垂直媒体 “音乐财经” 称，不差钱的中国投资者队伍中还有阿里和腾讯的身影。

腾讯音娱还在提交给SEC文件中里披露了较为重要的股东信息：

其中，腾讯持股58.1%，为控股股东；其余依次为：太盟资本 （PAG Capital Limited） 持股9.8%，Spotify持股9.1%，高管及员工持股比例为8.4%，中投基金持股7.2%。另外，酷狗音乐创始人谢振持股4.2%，海洋音乐董事长、原中国音乐集团联席CEO谢国民持有4.0%的股份。因表格中包括了出售股东的持股比例，故合计持股超过了100%。

中国互联网音乐未来怎么走？

版权大户，用户月活极高，还盈利。2018年登陆美股市场且三者兼得的文化类中概股，腾讯音娱可谓独一份。事实上，腾讯音娱在过去一年内估值连续走高，从2016年的80亿~100亿美元，已到如今的300亿美元，有望成为2018年上市的文化产业第一大中概股。

腾讯音娱的既有优势，我们已经说得够多，以下来看看前景。

音乐播放器的未来

腾讯音娱的上市，基本宣告了2014~2018年的互联网音乐行业播放器大战的终结。在腾讯音娱超8亿月活的巨大体量面前，对手在播放器方向的所有努力都过于渺小了。想在播放器领域做点什么的，放弃吧，各位。

在过去的几年中，播放器承担了互联网音乐产业的“基石”角色，新的版权音乐和下游演唱会、周边硬件，都基于播放器平台而产生和留存。而未来，播放器的“基石”角色在这场大战的幸存者NBA体系中，依然不变。

我们不妨做个预言： NBA三家中，谁先出售播放器业务，谁必先倒下。

版权的未来

版权的规模及合规性，是全世界互联网音乐公司的发展根基。以目前互联网音乐产业的商业模式来看，版权曲库规模不仅直接决定了用户体验、用户规模，更影响着产品多样性和商业营收模式。

腾讯音娱的版权来源主要有：以环球、华纳、索尼等“三大”为代表的唱片公司授权、其它音乐版权代理方转授权、与NBA系音乐平台交叉授权、原创音乐人、用户生成内容 （UGC） 、音著协授权 （ Music Copyright Society of China ，即MCSC） 。

中国互联网音乐市场对版权的强烈渴求，迅速推高了唱片公司版权代理的价格 （2017年腾讯、网易、阿里和太合音乐集体争夺环球音乐独代版权即是明证，事见 《腾讯独吞环球唱片版权，互联网音乐迎来“命运呼叫转移”》 ） ，而一旦独代版权到期，唱片公司则会待价而沽，价高者得 （华研国际在与阿里音乐合作权到期后，将独代版权转卖给网易云音乐就是明证，事见 《抢下华研版权：这是网易云音乐最划算的一笔投资》 ） 。事实上，腾讯音娱也在招股书中承认：

由于诸多不可控因素，版权许可费用可能会有变化……如果音乐内容提供方不愿提供许可或价格不可接受，我们的内容提供广度和质量会受到负面影响或内容获取成本升高……我们的平台不能保证获得所有的音乐内容方的许可，同时，我们也需要获得需多版权方的许可 （不少还属未知） ，还存在需多复杂的法律问题。

但这并不代表没有解决办法。就目前来看，腾讯音娱至少做了三方面努力：

①引唱片公司入股。前已提及，腾讯音娱此次引入了华纳中国和索尼音乐两个小股东。用股权绑定版权方不是腾讯音娱的发明，在今年4月上市的Spotify就曾将股权出售给了环球、华纳和索尼三大唱片公司，但对Spotify来说，股权绑定并非万能神药，在上市一个月后，索尼抛售了手中50%的Spotify股份，四个月后，华纳也抛售了手中全部的Spotify股份。

不同之处在于，腾讯音娱是在上市前让唱片公司入股，锁定期也相对较长，一方面保证了曲库授权的相对稳定，另一方面也能保证不因抛售而导致股价大幅波动。但无论如何，这都是权宜之计，一旦锁定期满，唱片公司迟早会套现，所以还需更多层保障。

②鼓励和培养原创音乐人。无论是开放授权，还是独家授权，唱片公司与互联网音乐平台的关系都类似房东和承租人的关系， 租房总没有归属感，买了房心里才踏实 。第三方内容再好，版权也不是自家的，握在手里的东西最安全，原创音乐就成了当务之急。2017年，腾讯音娱发起“原创音乐人”平台和“原力计划”，并参与投资了原创网综《创造101》《明日之子》第二季，试图多方面挖掘新人新作。

但“三年五亿元”的口号宏愿，并不重要，吸引多少原创音乐人或出多少合辑，也不重要，所有互联网音乐平台的原创音乐人计划的关键，在于找到红人，推出爆款，并稳定发展。到目前为止，腾讯音娱的“原力计划”、网易云音乐的“石头计划”、虾米音乐的“寻光计划”，都还未实现目标。

③成立自有厂牌。如果嫌租房麻烦，买房又嫌贵，那就干脆自己盖一座，自有厂牌的思路即基于此。多年推不出新明星的大唱片公司已沦为“僵尸”，但互联网音乐平台对成立自有音乐厂牌乐此不疲，在“厂牌复兴”的风潮中，腾讯联合索尼成立了电音厂牌Liquid State。

互联网从“流媒体”的技术出发，中经内容购买，最终形成了自有的平台音乐人选拔培养 （上游） —唱片公司制作与宣发 （中游） —音乐平台售卖、传播与二次开发 （下游） 的完整产业链条。

腾讯音娱发展历史，图源：腾讯音娱招股书

另据可靠消息显示： 在腾讯进行架构大调整之前，已将OMG中归属腾讯视频的“Live Music”现场直播业务转给腾讯音娱。

无论视频网站还是院线电影，都在反复验证一个理论：强势渠道将拥有强势议价权。音乐产业的未来也将如是——在未来，唱片公司不得不继续版权出售给渠道优势更强的公司，而这家强势公司在未来并无衰弱的可能性。

付费音乐的未来

早在2013年3月，业内就流传着 付费音乐时代即将到来 的消息，但五年过去了，中国互联网的付费音乐依然弱势。即便是播放器大战的胜出者腾讯音娱，截止2018年第二季度，在线音乐用户付费率也只有为3.6%，社交娱乐用户的付费率为4.2%，相比之下，Spotify的付费率则超过45% （2017年底数据） 。

尽管都买版权，尽管都将部分股权出让给了唱片公司，但付费率的差异，导致腾讯音娱和Spotify不同命运。

Spotify付费率高达45%，但产品形态单一，没有对版权进行二次开发，这导致了两个后果：连续多年的亏损，以及股权分散给唱片公司，彻底沦为攫利工具；腾讯音娱付费率较低，但通过版权二次开发实现了盈利，到目前为止，相对唱片公司，也保持了较高的独立性。

但这并不意味着“音乐付费”在中国互联网圈遥遥无期。视频网站走过的路，互联网音乐还要走一遍，版权大战过去了，付费也终将到来。

2018年以来被各种诟病的腾讯，在20周年之际发布了最大规模的架构调整，从to C转向to B，所以终极问题是：大股东的转向，对亲儿子有没有影响？美国市场是否认可腾讯音娱探索的商业模式？很快就会见分晓。

————

附录：腾讯音乐娱乐集团一年来大事记

• 2016年5月23日，外媒曝出中国音乐集团准备赴美上市的消息，期间有媒体称，CMC已聘请华尔街投行高盛和摩根史丹利，计划2016年晚些时候在美国上市，筹资数额还在变化，将在3亿-6亿美元之间。

• 2016年7月，腾讯旗下QQ音乐与中国音乐娱乐集团 （CMC，包含酷我、酷狗、海洋音乐） 合并。媒体报道估值为100亿美元。

• 2017年1月，改称腾讯音乐娱乐集团 （TME） 。明确业务条线：酷狗音乐业务线、QQ音乐业务线、酷我音乐业务线、音乐财经部、版权管理部和法务管理部六条业务线，分别负责各个音乐产品业务的研发运营工作和集团相关事务管理工作。

高层人事也初步确定：此前负责QQ音乐业务的腾讯副总裁彭迦信将担任TME首席执行官，原CMC的联席CEO谢国民、谢振宇将担任联席总裁，分管酷我、酷狗业务线。原酷我总裁史力学、酷狗COO陈琳琳将担任TME副总裁，分别协助管理酷我、酷狗业务线。人事架构见： 腾讯科技的报道《腾讯音乐娱乐集团正式完成整合，设六大业务线》。

• 2017年4月27日，香港媒体称腾讯音娱启动上市计划。

• 2017年5月16日，腾讯音娱拿下环球音乐在大陆地区的词曲和录音独家分销权。

• 2017年7月，发布腾讯音乐人计划，宣布用三年五亿扶持音乐人。

• 2017年7月底至8月，腾讯音娱授权给网易云音乐的版权到期，网易云音乐称下架1%的音乐曲目。

• 2017年9月12日，腾讯音娱与阿里音乐达成版权互换协议，同日，国家版权局称对音乐平台和唱片公司进行约谈，要求避免独家版权，避免哄抬版权价格；

• 2017年9月29日，腾讯音乐娱乐集团获新华联等20余家机构投资，参与本次投资的还有华联长山兴、招银国际、交银国际等20余家机构；

• 2017年11月2日，据彭博消息，腾讯音乐娱乐集团正寻求IPO前新一轮融资，估值100亿美元，报道称，腾讯音乐计划向战略合作伙伴，包括唱片公司，出售约3%的股份。知情人士还称，腾讯音乐考虑2018年在香港或纽约上市。

• 2017年12月8日，腾讯和Spotify签署股票互换协议。Spotify提交的文件显示,它持有腾讯音乐娱乐 （TME） 9%的股份，当时价值为9.1亿欧元。照此推算，腾讯音乐娱乐的估值为101.1亿欧元，相当于123亿美元。

• 2018年3月26日，华尔街日报援引行业人士称，腾讯音乐旗下数字音乐流媒体业务腾讯音乐的估值，因部分股票私下交易而飙升。其中一位知情人士还透露，在上述交易中，腾讯音乐的估值约为250亿美元。

• 2018年4月27日，TME目前已面向多家华尔街投行展开招标，邀请他们在下周公布投标结果。此前，报告称TME这桩IPO的募资金额将达到40亿美元，估值则为250亿美元。汤姆森路透社旗下IFR表示，TME将于今年底前在美国上市。

• 2018年5月31日，腾讯音乐再传上市消息，上市地点暂定纽约，《金融时报》援引知情人士的消息称，腾讯音乐娱乐集团 （TME） 近日已经聘请高盛、摩根士丹利以及美银美林，着手为赴美上市做准备。

• 2018年7月9日，腾讯董事会向港交所提交有关在线音乐娱乐业务通过注册的公开发售在美国的认可证券交易所独立上市方式拟进行分拆的建议。港交所已确认腾讯公司可进行建议分拆。

• 2018年8月23日，路透社援引相关信息称，腾讯音乐将于九月份启动在美国上市前推介，并计划于10月上市。筹资额最高达40亿美元，为自阿里巴巴在美上市之后IPO金额最高的中国企业，同时也将成为2018年美国IPO金额最高的企业。

腾讯音娱业务线

QQ音乐（负责人：侯德洋）

酷狗（负责人：谢振宇—陈琳琳）

酷我（负责人：谢国民—史力学）

音乐财经部（——）

版权管理部（吴伟林）

法务管理部（杨奇虎）

全民K歌（——）

爱听卓乐（潘才俊）

可资对比的流媒体音乐娱乐公司简况

Spotify：2018年4月4日在纽交所直接上市，目前市值在300亿美元左右，和TME互持股份；

Pandora：2011年上市，目前市值18亿美元左右

国内NBA系列：

网易云音乐：2017年4月14日，网易云音乐宣布获得A轮融资，共计7.5亿元，由上海广播电视台、上海文化广播影视集团 （简称“SMG”） 战略领投，芒果文创 （上海） 股权投资基金 （简称“芒果文创”） 、中金佳泰基金参投。此轮融资后，网易云音乐估值达80亿元。

网易云音乐陆续取得了华研、乐华、kingrecord、avex等唱片公司达成了版权合作，也推出了包括“三音云音箱” （非常类似HomePod ） 等硬件设备。

阿里音乐：旗下有虾米音乐、阿里星球 （已关闭） 。2016年9月曾传出融资消息，但无果而终。目前阿里音乐在阿里大文娱集团中。

在过去三年中，阿里音乐高层变动频繁，经过新产品试探和版权争夺之后，阿里系仅存的虾米目前数据不佳。

太合音乐：已完成10亿人民币量级的新一轮融资，本轮投资方包括君联资本、国创开元和中泰创汇。太合音乐旗下百度音乐已改名千千音乐，总经理、CTO等高管均已离职，显然太合不愿再为这桩赔钱生意投入更多，而想通过版权音乐来坐收渔利。目前，太合音乐CEO徐毅已提出“厂牌复兴计划”，将至少成立9个厂牌。            

未来面前，你我还都是孩子，还不去下载虎嗅App猛嗅创新！