一线|沪江招股书解读：创始团队把握控制权 自营课贡献最多营收

腾讯《一线》作者 韩依民

脱胎于大三学生伏彩瑞创办的英语学习BBS沪江语林网，经过十八年发展，在线教育公司沪江于今日赴港递交招股书，正式开启其上市历程。

沪江上市的心早已有之，早在2015年，沪江便对外释放过计划上市的口风，目标是即将设立的战略新兴板，然而由于战略新兴板于2016年“流产”，沪江的上市计划便暂时搁置。

经过三年，沪江再次重启上市计划，而在过去的三年中，沪江也在业务多元化上进行了探索和尝试。

两大业务：自营课程+CCtalk

2001年，沪江创始人、CEO伏彩瑞创办了英语学习BBS沪江语林网，这一非营利性质网站为沪江的雏形。2001年至2006年，沪江语林网进一步扩充产品及服务种类，推出沪江英语、沪江日语和沪江部落。

2006年，伏彩瑞与联合创始人成立上海语林网络技术有限公司（“上海语林”），该公司为沪江前身，提供互联网外语学习服务。经过三年多的业务拓展，伏彩瑞与联合创始人于2009年正式成立沪江（前称上海互加文化传播有限公司）。

如今的沪江有两大业务体系：自由品牌课程与CCtalk平台。

沪江业务结构

在沪江的业务体系中，提供自营平台课程的沪江网校为沪江的主要收入来源。2015年，沪江全部营收来自自由品牌课程业务，全年营收约1.85亿人民币，2016年，该业务营收约3.4亿人民币，2017年，该业务营收增长至5.54亿人民币。

2016年开始，沪江进行了业务多元化探索，该年，沪江推出了研发三年的互动教育平台CCtalk，开始向B端输出在线教育工具和平台能力。不过根据其今日递交的招股书来看，自营课程仍是沪江的最重要营收来源，CCtalk对营收的贡献仍可忽略不计。

2017年，CCtalk平台业务下的收入为人民币约50万元，主要包括向在CCtalk平台上挂网其自有课程以供销售的若干商户收取的平台服务费，及向使用CCtalk平台提高学生或员工学习或培训效果的教育机构及政府机关收取的技术服务费。

2017年，沪江自有品牌课程的月活跃用户为978万，平均月付费用户37万；CCtalk的月活跃用户为227万，平均月付费用户为3万。自有品牌课程的付费比率为3.79%，CCtalk的付费比率为1.15%。

根据沪江在招股书中的表态，CCtalk平台仍处发展初期，目前仅于少数试点项目中向客户收取平台或技术服务费，未来沪江将稳步扩充收费服务范围，并开发不同的增值服务，以逐步提升盈利能力。这一业务有望成为沪江营收新的增长点。

持续亏损且逐步扩大

招股书信息显示，近三年来，沪江整体收益增长较快，2015年，其收益为1.84亿人民币，2016年总收益为3.4亿人民币，2017年增至5.55亿民币，2015年至2017年复合年增长率为73.3%。

在营收不断增长的同时，沪江的亏损也在持续并扩大。招股书显示，2015年，其年度亏损为2.8亿人民币，2016年，其年度亏损为4.2亿人民币，2017年其亏损进一步扩大至5.4亿人民币。

根据沪江的介绍，产生的亏损原因主要为持续投资以扩充技术、研究和开发相关工作的专家团队，以配合AI及CCtalk平台发展；广告及推广开支增加，尤其自2015年起；扩充销售及营销团队，尤其自2016年起，推出各种VIP及旗舰课程。

过去三年，沪江的研发开支、广告及推广开支、销售及营销员工的雇员福利开支均在同步增长。

招股书显示，教职工的雇员福利开支及课件成本为沪江销售成本占比最大的两个部份，于2015年、2016年及2017年合共分别占销售成本总额的91.7%、92.8%及93.4%。

截至2015年、2016年及2017年12月31日止年度，沪江的销售及分销开支分别为人民币2.445亿元，人民币3.917亿元及人民币5.89亿元，分别占总收益的132.2%、115.3%及106.1%。

截至2015年、2016年及2017年12月31日止年度，沪江的研发开支分别为人民币9000万元、人民币1.652亿元及人民币2.3亿元，主要包括技术人员的雇员福利开支。于2017年12月31日，沪江拥有583名主攻技术及研发的雇员，而2015年12月31日则为357名。

沪江方面表示，尽管上述开支的绝对总金额持续增加，但有关金额占总收益的百分比持续下降，主要由于其对相关成本及开支的有效控制以及因凭借先进的技术能力成功推出广受认可的课程及服务，致使收益增长所致。预计截至2018年12月31日止年度，沪江的研发开支、广告及推广开支以及销售及营销员工的雇员福利开支将分别不超过人民币3亿、人民币4.12亿及人民币2.34亿元。

值得注意的是，过去三年，沪江的毛利水平在逐步提升，2015年其毛利率为51.8%，2016年为57.8%，2017年为59.9%。

创始团队把控控制权百度占比3.18%

招股书显示，在E系列投资者完成投资后，互捷投资占股31.99%，为最大单一股东。而沪江的C轮投资人百度目前持股比例为3.18%：2015年，沪江曾获得百度的1亿美元C轮融资。

根据一致行动人士协议，一致行动集团透过其于互捷投资、互江投资、互吉投资、上海成塔、互元投资及互年投资的相关权益，将实际控制沪江61.30%的投票权。而根据招股书披露的信息，沪江创始团队及其配偶为该一致行动集团的实际控制人。

招股书披露，伏彩瑞、于博士、唐先生、安家良、曹建及蒋少军为一致行动人士，伏彩瑞作为首席执行官为公司管理关键人物，根据一致行动人士的协议，一致行动集团通过互捷投资、互江投资、互吉投资、上海成塔、互元投资及互年投资的相关权益控制沪江的投票权。因此，沪江的控制权仍牢牢把控在创始团队手中。

由于其创始团队通过一致行动集团集体持股，因此招股书未披露其个人持股情况。

语言课程仍是主流

以语言培训起家的沪江，经过近18年的发展，如今自有品牌课程仍以语言类课程为主。

招股书显示，2015年，沪江全站交易净额中，大学生课程为8500万人民币，语言课程（英语除外）为1.3亿人民币，英语交流技能课程为6300万人民币，K12课程及其他贡献最低，为1850万人民币。到2017年，大学生课程交易净额猛增至2.4亿人民币，语言课程（英语除外）增长至2.21亿人民币，英语交流技能可能增长至2.34亿人民币，K12课程及其他缓慢增长至3200万人民币。

从课程交易净额可以看出，语言类课程仍是沪江业务的最重要组成部分，近三年，得益于学生人数的增加，大学生课程交易净额规模增长迅速，而K12相关课程仍是沪江业务体系中的洼地，整体交易净额占比不高，增长速度也低于其他课程类别。

而从每名学生平均支出来看，大学生课程、语言课程均在稳步增长，以英语交流技能课程为例，其学生平均支出由2015年的7200元增长至2017年的7980元，客单价高，是沪江自有课程业务的重要组成部分。

与之相比，K12课程及其他的每名学生平均支出价格增长速度很快，尽管其平均支出低于英语交流技能课程，但其平均支出由2015年的1966元猛增至2017年的3170元。在当前语言类课程占主流的状态下，加大对K12相关业务的投入或对沪江整体营收表现能够有比较大的拉动作用。