10月4日开市前，港股做空机构冰山研究（Iceberg）发布了一份题为“西藏水资源 (1115.HK)：啤酒去哪了？”的做空报告。

西藏水资源4日开市下跌2%，截至发稿，股价依然徘徊在低位，但已经放量。有资料显示，从8月底开市，该股沽空率位于市场前列，9月14日更是达到市场最高。

据悉，冰山研究的报告从四个方面质疑西藏水资源：

1.西藏水资源旗下的啤酒业务是全世界利润率最高的啤酒厂，该啤酒厂主要帮拉萨啤酒代工，这使得其全球最高的利润率无法解释；该公司号称98%的销量在西藏，但在西藏却找不到这款啤酒；

2.西藏水资源的饮用水业务也非常可疑，严重隐瞒了真实的广告费用；

3.尽管理论上公司现金流不错而且账面流动性上佳，公司却一直对外举债；

4.主要股东一直在减持。

西藏水资源虽然名称为水资源，然而主营却是啤酒。冰山研究称：“西藏水资源有限公司负责生产青稞啤酒的子公司西藏天地绿色饮品发展有限公司（“天地绿色”）是全世界利润率最高的啤酒厂。另外，西藏水资源自己还是所有香港上市的消费品公司中利润率最高的公司。”

冰山研究报告中对比的各港股消费公司利润率

冰山研究派遣的调查人员在西藏无法找到该产品：“他们（指调查人员）在当地的酒类批发市场和餐馆里找不到这个产品，也没有在京东或者淘宝天猫上发现这个产品。”

就算“西藏人能喝，但是也喝不了这么多青稞啤酒。按照中国人均啤酒消费量 (32升每年1)，乘以当地三百万常住人口，天地绿色每年六万吨的产量占到了当地啤酒总消费量的59%。”冰山研究称。

经过实地调查，冰山研究发现天地绿色实际上只是帮助拉萨啤酒代工，而其利润率以及销售价格则远超拉萨啤酒。

在质疑啤酒业务的利润率异常后，冰山研究又把目光集中在了西藏水资源的第二项主营业务——生产矿泉水，年报显示这项业务占到总收入的56%，同时其利润率高达44%。

“这项业务的成本构成极其低廉。尤其是我们注意到他们的广告支出在2016年仅仅为人民币2000万不到。广告开支一般是矿泉水公司的重要开支，因为只有广告才能让平白无奇的水产生品牌效应。作为一个消费品公司他的2016年 广告支出仅为收入的2%，而在这一年里他还推出了一个新品牌格桑泉。西藏水资源的2000万广告费跟他的竞争者对比起来简直不值一提：比如恒大冰泉在2015年就投入了13亿人民币做广告……因此西藏水资源显然低报了他的营销费用。”冰山研究称。

此外，西藏水资源在现金流充裕的情况下也拥有高额的人民币负债。

与高利润率和充裕现金表现不同的是，西藏水资源的大股东这些年一直在减持股份。冰山研究报告显示：“大股东王坚一直在减持，虽然西藏水资源超高的利润率令其看上去像个非常有潜力的生意……经过了一系列的减持，原有的控股股东已经将IPO时所持股份的2/3转手他人。”

目前冰山研究的报告并未对西藏水资源产生过重的影响，而上市公司截至发稿也未发布与此相关的公告。本次冰山研究对西藏水资源的狙击效果，仍然需要进一步观察。