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作者：陶旖洁

这一次，央行下发“特急文件”部署定向降准，比想象的更快。

结合央行表态和各方分析师的观点来看，0.5%和1.5%的两档降准，第一档几乎能覆盖“绝大多数商业银行”。不过第二档能达到要求的银行可能有限，更多可能是信号和正向激励意义。

另一方面，为了维持流动性的总量稳定，不排除央行未来可能会对流动性进行“此增彼减”的操作。

具体到市场影响，2014年上半年定向降准后，债市出现了近两年的牛市；2015年以来的宽松更是推高了债市、房地产等资产价格。但这一次接近“全面降准”的定向降准，却是在金融监管的背景下出台的，对债市的影响，分析观点态度不一。

怎样定向降准？

时间：2018年初（有三个月时差）

范围：现为普惠金融领域贷款，此前仅限于小微企业贷款和涉农贷款（扩大）

力度：分为降准0.5%和降准1.5%两档（第一档几乎全覆盖）

第一档是上年普惠金融领域的贷款增量占全部新增人民币贷款比例达到1.5%，或上年末普惠金融领域的贷款余额占全部人民币贷款余额比例达到1.5%；

第二档是上年普惠金融领域的贷款增量占全部新增人民币贷款比例达到10%，或上年末普惠金融领域的贷款余额占全部人民币贷款余额比例达到10%。

不少市场分析人士认为，央行此次操作的“高明”之处在于，降准重新回到流动性操作的工具中来，也稳定了市场预期，还避免了“宽松”之嫌，一石三鸟：

一方面，从中信明明的“中性降准”到九州邓海清的“新降准”，二级市场一直不乏降准的呼声。但降准释放的信号意义过于强烈，在金融去杠杆的大背景下，央行需要考虑降准可能给市场带来的“宽松”解读。

于是这一次央行选择了，背靠发展普惠金融和扶持实体经济，扩大定向降准的对象，合理地满足了流动性需求，也不至于像全面降准那样带来强烈的宽松预期。

另一方面，定向降准的实际的执行时间，要到2018年年初。这意味着，今年的流动性紧张可能已就无法缓解。

但“定向降准”的福利可期，在大会前的关键时点，市场情绪得到了稳定。

而且，0.5%的福利几乎人人都有，如果银行能在今年剩下的三个月里抓紧调整，达到了1.5%“优惠”的条件，央行能定向释放的流动性有可能会更多。

为什么降准？

尽管代表信心的PMI数据依旧表现强劲，但8月工业增加值、投资增速、零售销售的那个高频经济数据全线放缓，显示年内中国经济已现下行压力。

经济下行的压力之下，中小企业的融资不足更为明显。上周三，国务院常务会议提出，采取减税、定向降准等手段加大对小微企业发展的财政金融支持力度。

从国务院的部署来看，十九大前夕提到定向降准政策，扶持小微企业的意味浓厚。历史上，国务院常务会议有两次明确提出“定向降准”，而央行的执行时间均不超过两周。

从央行这一次的具体执行来看，这一次降准从2018年开始实施，下调0.5%或1.5%，根据2017年的贷款数据。这给了金融机构“最后三个月”的机会，属于定向降准的正向激励。

意味着什么？

央行对流动性的态度发生了什么样的变化？

首先，央行一定不希望市场将“定向降准”解读为“全面降准”，尽管定向降准的第一档0.5%几乎能覆盖“绝大多数商业银行”。

央行在答记者问中，强调定向降准符合总量要求：

对普惠金融实施定向降准政策建立了增加普惠金融领域贷款投放的正向激励机制，有助于促进金融资源向普惠金融倾斜，优化信贷结构，这属于一种结构性的政策。同时，定向降准政策释放的流动性也是符合总量调控要求的，银行体系流动性保持基本稳定。

为了符合总量的稳定，天风证券提到，未来有可能通过部分回笼资金的方式对冲“降准”影响，实际对四季度资金面的影响仍有不确定。交行连平亦提到，不排除未来有此增彼减的操作。

分析亦指出，这一次定向降准不宜过度解读。兴业证券唐跃提到，第二档的信号意义更大，因为目前来看，如果在2018年年初就开始实施，大部分银行很难满足条件。

不过也不乏有对宽松抱了希望的分析师。国信证券董德志称，如果这次定向降准是针对于经济下行压力背景而产生的，那么就意味着货币政策方向发生了调整。

结合最近两个月的经济数据下行现实，我们认为这个定向降准已经隐含了政策从中性偏紧到中性，再到中性宽松的转化，我们暂时可将此视为结构性宽松，但是如果后期宏观经济数据依然低于预期，结构性宽松的范围可望继续蔓延，扩大。

有什么影响？

流动性的结构性问题

目前市场上的流动性本来就不高，还存在结构性问题。不过，定向降准虽然释放了流动性，却未必能解决大型银行和中小银行流动性分布不均的问题。

德商银行指出，降准释放的资金不是为了解决（也无法解决）市场的流动性结构矛盾。

目前市场存在的真正问题是“价格双轨制”，即对于银行业金融机构和非银行类金融机构的利率水平存在着明显的差异，真正需要资金的非银金融机构跟普惠金融似乎沾不上边。

兴业研究也提到，三个月后的远水解不了近渴，近期的结构性流动性紧张在年内依旧无法缓解。

不过，0.5%的降准能覆盖“绝大多数商业银行”，考核范围也拓宽了，中信明明指出，这具有更强的“全面降准”意味。

定向降准到底能释放多少流动性，可能并不是最需要纠结的地方。值得注意的是，最有可能马上在二级市场受到影响的莫过于银行股。

根据天风证券银行廖志明的测算，定向降准额释放约1万亿流动性，平均可提升上市银行利润增速约1.4个百分点。

分析师对股市方面的影响目前覆盖有限。社科院金融研究所研究员尹中立指出，从短期看，定向降准对股市和商品期货市场都形成利好刺激。

债市是更直接的、会受到定向降准影响的市场。联讯证券李奇霖认为，债市趋势向好，但短期不宜追高。此次定向降准对市场来说是一个积极信号，对当前过于平坦的收益率曲线有一定的益处。

华创证券屈庆则有些谨慎，他认为定向降准释放的流动性很难流向债券市场，定向降准难以对债市带来实质性的利好，而且债市可能面临最后一跌。

光大固收甚至认为，定向降准对债券市场不构成利好。这一政策仅仅是为支持普惠金融，所以定向降准是中性政策。

易居研究院智库中心研究总监严跃进指出，定向降准与房地产业务没有直接的关联，但商业银行的贷款政策对房地产业务有很大的关联，所以实际上也需要研究一些潜在的影响：

第一、要警惕此类贷款资金变相流入房地产领域，后续对于专款专用的政策思路必须强化。第二、要防范各类工商个体户借经营性贷款来获取资金，进而流入到消费型的住房购房领域中。第三、要严肃以创业为目的的各类消费经营贷款，尤其是对各类贷款需要规范，比如说贷款后的资金流向和各类凭证需要审查。