金融危机十周年：泡沫中最难管的事

编者按：如果从2007年算起，金融危机已经爆发十周年。人类是否驯服了金融危机？世界经济更稳定了么？中国经济又从中学习到什么？ 下一场金融危机又将爆发在何处？FT中文网近期组织《金融危机十周年》专题讨论，编辑事宜，联系徐瑾[email protected] 。

“是预期。”

有掌故说，当芝加哥大学已故著名经济学家米尔顿•弗里德曼在被问及通货膨胀中最大的挑战时曾经给出过类似的回答。

预期，好像看不见摸不着的一个概念，却又真真切切，实实在在对微观层面每一个人的行为决策，和宏观层面生产和消费的加总，起到潜移默化但又深远持久的影响。

曾有货币学派的专家指出，通货膨胀本身并不可怕，无非是财富从经济中的一个部门向另一个部门转移，从一个人群向另外一个人群转移。真正可怕的是对于通货膨胀所形成的预期，和消费者，生产者，乃至于政策制定者自身的行为和判断在通胀预期下所发生的变化和扭曲。 更有甚者，是在通货膨胀预期下特定人群对于自身在社会中的相对地位和对于未来生活状况和质量的展望发生深刻的改变，从而危及社会的发展，和谐，乃至稳定。

从一定意义上来讲，资产泡沫和通货膨胀有一定类似之处。一方面，通货膨胀涉及经济中大众消费品价格的上涨，而资产泡沫则涉及某种特定资产类别的价格上涨。 另一方面，通货膨胀往往并非由经济基本面产品价格变化所致，而是反映了厂商和消费者对于今后价格水平的自我实现的预期。 也就是说，在给定消费品基本面价格不变的前提下，只是在经济参与者对于今后价格变化的预期中加以稍许的扰动，就有可能在没有确切诱因的情况下，引发真实的通货膨胀。

与此高度类似的，是资产泡沫的一个重要特征也是自我实现的预期。 有学术研究表明，在市场流动性宽裕，缺乏有效的市场做空机制的环境下，哪怕是对于未来资产价格的预期发生小幅的上调，也会引发很大规模的资产泡沫。从这个意义上，资产价格快速上涨，或者所谓的资产泡沫本身并不时那么可怕，真正可怕的是由于价格上涨而形成的强烈而且难以在短期扭转的预期，和由预期所引发的价格的进一步上涨。

如果再以通货膨胀作为类比，各国政策层经常觉得难以扭转的，也正是通货膨胀的预期。常常被货币政策历史提及的美国联储主席沃克尔一度将美国联储基准利率，也就是美国央行的基准利率提高到年化利率20%的惊人水平， 其主要原因就是非如此，无法扭转经济参与者对于未来通货膨胀的强烈而持久的预期。

和通货膨胀不同，因为资产泡沫并不直接造成社会低收入阶层日常生活成本上升或者日常消费购买力下降，所以有人以为资产泡沫并不涉及社会公平和稳定。 但是这种想法有明显的缺陷。 现实其实恰恰相反，在加剧财富不平等和社会不公平等方面， 资产泡沫所产生的影响很可能比通货膨胀有过之而无不及。

首先，资产泡沫中资产价格涨幅大，因此在短期内造成财富水平分化的程度和速度都大大超过通货膨胀。而且，因为在资产投机过程中，经济参与者诸如初始财富和财经意识等禀赋方面的差异，往往会通过资产泡沫投资过程中的杠杆效应得以放大，进一步加速财富分化的过程。