巅峰对话：全面注册制——不简单的退出，却强化了投资

创投圈将在新环境刺激下进入一轮新的活跃期。

2023年4月10月，A股迎来了其发展史上的里程碑时刻。备受期待的“全面注册制”正式落地，首批以“注册制”上市的10家企业开盘全面飘红，似乎呼应着人们在此之前的一个共同预判：“全面注册制”通过简化上市流程、降低了准入门槛，让资本的流动进行了一个全新的时代，创投圈将在新环境刺激下进入一轮新的活跃期。

然而随着新政策逐渐成为日常，人们逐渐感受到了“全面注册制”的复杂性。例如一个最被频繁提到的观点是，“全面注册制”不仅仅意味着投资人们获得了更简单的退出方式，更像是意味着资本市场拥有了全新的“准入坐标”——过去人们习惯用“回头看”的方式审视企业，而现在需要学着“向前看”。

那么在全面注册制时代，投资人感受到最直观的变化还有哪些呢？这些变化又让投资人们做出了什么样的对策呢？在由投中信息、投中网主办的“2023中国投资年会”上，来自海松资本的陈立光、唐兴资本的宫蒲玲、华睿投资的宗佩民、钛信资本的高毅辉、深高投的刘苏华、海尔资本的张嘉诚就《全面注册制——不简单的退出，却强化了投资》这一议题进行了深入探讨。

以下为现场探讨实录，或可提供更多参考： 

张楠：各位来宾大家下午好！我是投中网的张楠。首先请各位嘉宾自我介绍。   

陈立光：我是来自于海松资本的陈立光。海松资本于2018年成立，成立之初我们就是一家专注于硬科技领域的投资机构，短短5年多我们投了一百多家优秀企业。   

高毅辉：各位好！我是钛信资本的高毅辉。钛信资本成立于2015年，是一家侧重于中后期的股权投资机构。最近这几年，我们也是布局在硬科技领域，聚焦投一些硬科技的龙头企业。今年也是钛信资本丰收的年份，我们2020年投资的海光信息和华大智造，分别在今年8、9月份解禁，这两家公司都有非常硬核的内在价值，未来增长空间很可观。 

今天非常荣幸参加投中Panel的讨论环节，希望和大家有好的交流。   

宫蒲玲：大家好！我是唐兴资本的宫蒲玲。我们是一家专注于硬科技领域、全国性布局的机构。核心团队长期以来是一直从事硬科技方向的投资，唐兴资本在短短几年的时间，我们的管理规模实现了30亿规模的发展，投出了一批硬科技领域的头部公司，也投出了科创板和创业板上一批优秀的企业。在这个过程中，我们也为企业通过赋能取得了很好的收益。   

刘苏华：大家好！我是深高新投党委书记、董事长刘苏华。深高新投是1994年深圳市委市政府 为支持深圳市高新企业发展 而成立的机构。成立的时候注册资本1亿元，下个月注册资本将增到190亿元，我们目前管理的基金21只，管理基金加自有资产合计超过500亿元，刚刚过去的2022年，我们投资了100多个股权项目，为客户提供担保规模近千亿元。

深高新投目前债权+股权+财务顾问的综合金融服务提供商，不是单一业务的股权投资机构，我们可以提供从企业成立时天使投资，成长期银行贷款担保、股权投资，到上市以后成熟期的债券增信、股票定增乃至司法重整投资的全生命周期服务。我们总部位于深圳，分支机构遍布全国，期望和在座同行多多合作。   

张嘉诚：我是海尔资本的张嘉诚，感谢投中搭建的平台，希望接下来一个小时的讨论对大家有收获。

海尔资本是海尔下面的产业全生态投资平台，我们有3个特点： 

一是在过去的十年，我们历史的管理规模将近500亿，历史管理的将近20只基金，整体回报率不错，也投资了200多家企业，主要聚焦医疗和科技两个板块，投资阶段从VC/PE到后面的并购投资。这是第一个特点，和财务投资机构类似，我们追求管理回报、规模和战略协同。

二是我们是一家产业投资机构，是CVC。海尔资本秉持“深耕产业投资，培育产业生态”理念，围绕产业生态布局进行投资，链接多方资源，进行产业重构，打造多方共赢的产业共创生态集群。目前，我们聚焦医疗健康、智能科技等领域，重点布局医疗科技、医疗服务、医疗器械等细分赛道，我们的定位是产业全生态投资共创平台。

三是我们的业务也涉及政府引导基金，受到外部LP包括地方政府的认可。像江苏、浙江、安徽、山东、福建等地方，我们都有政府引导基金参与到多只基金中，过去我们也是做了一些帮助地方政府招商引资共同打造产业链的工作。所以作为海尔资本来说，我们是一家聚焦于产业资本和政府相关的产业投资机构，希望今天和大家交流有收获。   

宗佩民：我是华睿投资的宗佩民，感谢投中给我们机会交流。华睿投资成立于2002年，主要致力于科技+实业的投资，主要以A轮为主。我们不忘初衷，投了250多家早中期的科技型企业，有50多家已上市。特别是在A轮，我们是行业投资比较多的投资机构之一。   

张楠：咱们这一环节聊的是注册制，想请各位根据自己机构和观察和实务，聊一下全面实施注册制以来，根据您的观察，IPO这件事是变得更容易了还是更难了？ 

陈立光：谢谢张楠，我看刚才投中资本的马总也做了关于上市的数据分析。 

我这里也补充几点。

今年以来，资本市场最大的一件事就是全面注册制的实施和执行。关于支持人问的“IPO是否更容易”这一问题，我更愿意回答退出是否容易。因为IPO不等同于退出。

在这之前，我先和大家分享一组数据。近期数据，包括北交所在内，A股总上市企业数量5166家，100亿市值以下的企业占71.28%，这其中50亿以下的市值公司最多，有2300家，总的上市企业占比48%。其中20亿市值的公司又占1000多家。市值区间100亿到500亿，大概是1100多，三者合计就是4600多家。 

我们的总上市企业数量是5100多家，因此上市企业里面90%是500亿以下的企业——就是不到“10 billion dollars”的公司——“10 billion dollars”市值按照美国的上市企业的标准，属于中型企业，所以我们90%的企业还都中小规模，其中更多的是市值100亿以下的中小规模的企业。这是我们的现状。 

另外A股排队的大概是年初800多家，现在500多家。去年A股上市的企业数量是424家，注册制之下今年会有多少家？我认为会有适度增加，但是应该不会超过1000家，否则对上市公司的估值会影响很大，因为监管部门肯定会担心僧多粥少啊，A股市场的活水，亦即资金容量，这10年以来基本上是没有增加的。

所以我们目前的这种A股上市企业里面，以小规模企业为主的结构本身，对投资机构实际上挑战是很大的，尤其是目前以散户为主的A股投资者来说，以前的话我们很简单，一级市场的投资者都在关心什么时候IPO？因为以前IPO就意味着成功，上市即巅峰，而现在是上市才起步，这思维模式完全发生了变化。 

还有一个很严峻的形势，上市以后，尤其是100亿市值以下的公司，大部分上市企业都在这一范围内，他们的流动性非常之低、交易量非常低。比如说我们现在1000家20亿市值的公司，大部分的日交易量不足5000万人民币，这非常缺乏流通性，可以说是严重缺乏。 

在这样的情况下，即使上市了，投资者就能退出吗？IPO真正意义上来说真的只是一个起点。所以我觉得全面注册制实施之后，当然是一个重大利好，但也不能片面乐观，不见得投资者和股东就很容易退出，我认为对投资机构的考验越来越大。 

张楠：IPO只是第一步，并不仅仅是退出。接下来请高总来说说。IPO更容易还是更难了？   

高毅辉：关于这个问题，确实是我这么多年一直关注得比较多的。因为我做投资之前是做投行。从1998年我就开始做投行业务，后来在中信负责了中信的直投业务，重点就是投Pre-IPO的项目，我本人亲身见证了中国证券市场从前面的额度制到后面的核准制，又到了现在的注册制，这一整个发展历程。 

从我的观察来看，国内IPO越来越宽松。一个是体现在数量上，比如说在中国资本市场前面的20年，平均每年能够IPO上市的企业数量不超过100家。那个时候确实是只要企业能够上市，哪怕是业绩不怎么优秀的公司，动辄也有一、两百亿的估值，上市就有鲤鱼跃龙门的效应。

过去十年，平均一年是有200家左右的公司上市，这比前面二十年有所提升；过去两三年，大概一年平均有四五百家企业上市。随着每年IPO数量的增加，投资的渠道的确打开了一些，不像原来那么紧俏了。也确实有一些不太景气的公司在二级市场的估值有直线的回落。

刚才陈总说得非常对，有一些尾部公司上市以后估值没增长，有些可能和原来投资时差不多，这个的确是注册制以后和以往资本市场相比，一个比较大的变化。我觉得这个事情也比较正常。

所以对于我们投资机构来讲，我们更应该选取一些更有内在价值，能够真正经得起任何市场检验的，有核心竞争力的好公司。我觉得现在平均每年上四、五百家公司，有可能后面三百家的质地及各个方面未必很好。这样的话，它在市场上的估值应该也不会太好。 

但是我们也看到，也会有一些优秀的公司在市场上还是有非常好的表现，受到资本的认可。像我们之前投的海光信息，今年也是市场上非常引人注目的一家公司。现在应该有1700亿左右的估值，之前是创出了2000多亿的市值表现。所以我觉得还是要用我们严格的投资标准，去筛选一些真正有核心竞争力的好企业。相信在全面注册制下越见成熟的市场上，这些企业还是会绽放出自己的光彩。   

宫蒲玲：主持人的这个问题是想问“全面注册制的推出，对投资的影响”。全面注册制推出也就是这一个多月的时间，我来谈谈我的感受。 

全面注册制推出以后，从政策层面来看上市的渠道更加顺畅了，很多企业上市的预期更加明确了，上市审核的速度加快了。同时上市的一些标准和要求也是更加明确，也是更加透明了。客观来说，全面注册制的推出，对企业退出是正面的作用。

但是我们可以感到，自全面注册制推出以来，其实各个板块从科创板、创业板和主板每一个板块它的门槛和条件实际上不同程度上都在提高。这一个多月来，交易所和证监会在审批的过程中，我们也是能够感受到其实是门槛更高了，也是更严了。

所以这个问题的话，那么全面注册制的推出，对于符合条件的上市公司可能上市更通畅和更快了。对于全面注册制推出以前的政策下投资的企业，想要再去上市的话，我觉得可能难度是增加了。这是我的看法，谢谢！ 

张楠：谢谢宫总，意思是说标准更明确了。

宫蒲玲：补充一点，我以一句话来回答——我觉得全面注册制的推出，可以被形容为“门开大了，但是门槛更高了”。 

刘苏华：我觉得全面注册制以后，不能简单地说是变容易还是变难了，需要区别看待。

对于部分传统领域的企业，如果市场天花板低、行业产能已经过剩或者过剩风险较大，相对来说是会更难一些。但对于符合国家产业方向，符合高水平科技自立自强发展战略的企业，例如解决核心产业、关键领域卡脖子问题的科技创新型企业，我觉得上市更容易了。注册制以前，IPO申报到上市平均是2—3年，实施后我们有些投资项目从申报IPO到上市，半年到一年之间就完成了，这在以前是不可想象的，体现了金融市场旗帜鲜明服务国家科技创新战略落地。非常庆幸，深高新投一直以来聚焦投资先进制造业和硬科技领域，我们整体感觉我们客户IPO应该是更容易些。 

还有一点是，全面注册制的实施，更加明确、高效的审批机制推进，让整个市场的退出预期更加明确了，提高了全市场、企业全生命周期的流动性，不再拘泥于上市退出“华山一条路”，让投资机构的分阶段退出策略有了更多可能性。

对此我深有体会，近一年我们好几个项目就是在IPO之前部分退出，既实现了基金现金流的平衡管理，也取得了很好的回报。我们最近有一个新材料企业刚刚退出了一部分，得益于我们投资阶段较早，退出部分挣了25倍。还有一个医疗器械项目部分退出，退出部分大概挣了5倍，还有一个半导体芯片的项目部分退出挣了10倍。 

应该感谢全面注册制的实施，上市预期明确后，各种资本踊跃参与，中途退出的机会增加。像深高新投这样投早投小投硬科技的机构提供了更明朗的发展环境。早期投资周期太长，对投资人的耐心要求太高，全面注册制出来了以后，流动性的逐级传导和改善，让早期投资机构也获得了更多资金周转空间，也更容易说服更多出资人参与。

以前募资，投资人都会关心周期多长，像我们深高新投旗下的人才基金是7年+2年的机制，为了寻觅到足够多长期投资人作了巨大努力，幸运的是全面注册制的实施，IPO速度加快和阶段性退出的机会增多，让我们投资的很多项目3—4年就退出了，远超LP的预期实现了现金收益到账，让投资人非常满意，所以我们二期的募资获得了踊跃申购。这要感谢全面注册制的实施，投早期项目也未必一定要锁定漫长周期。   

张楠：刘总观点很新颖，就是说上市的预期变高了，反而导致了之前退出的可能性变多了。 

张嘉诚：作为专业投资人，大家对这个事情的看法都是一致的，觉得这个事虽然明确，但是有信心，也有点难。 

从我这方面是两方面来看：首先注册制的核心不代表没有审核。 

逻辑是这样的：由发行人提报申请，然后由中介机构对材料的真实性、完整性和相应的合规性进行审核，然后最后是由主管部门进行合规性的复审。所以它其实只是对企业本身业务的方面可能没有以前的审核制那么严格。实际上这一过程中，你会发现发行人和中介机构两家一起的，最后还是要过所谓的合规性审核。所以从逻辑上来看，我们认为没有太多本质的变化，对大家来说有信心，但是审核是存在和严格的。 

第二个是大家去看标准。在过去的几次改革中，上市标准越来越严格。以前主板上市对三年的利润包括盈利性是有六千万的要求，但是目前来看的话基本上就是1.5亿的过去三年的营业利润，而且过去的一年超过六千万，这个门槛提高了很多。 

大家做企业的都之清楚，企业利润从三千万到六千万，是质的飞跃，这筛选掉大批企业。还有第二套、第三套的标准，对于科创板医药企业不盈利的限制，都是多的一个上市的可能性。但是过去操作中我们可以看到，对于研发的投入，包括你的“三创四新”的要求是非常非常严格的。有兴趣的话，大家可以翻一下过去一年对科创板企业否决的原因，大部分是在科创属性和研发投入包括创新性上。所谓虚的门槛，比过去实的门槛要更加严格，这是在实际我们看到的门槛上评价事实更加简单和更加容易了。所以前面两个逻辑上和门槛上来看，都是更加难了。 

第三个作为投资机构来讲，对于LP和出资人也好，也有一个好的利好。至少国家推动这件事大步向前走，是在明确调整难度的过程中，我们大的方向是支持和鼓励创新创业的企业，真正优质企业挂牌、能够发行和交易的。 

这个信心希望所有投资机构和创业者都能看到。就是对于投资机构的影响，我觉得要看整个过程中怎样进行相应的操作和操盘。总体来说是困难，但是信心是比黄金还重要的。   

张楠：核准制回头看，注册制是向前看。接下来请宗总！   

宗佩民：从数据看，随着注册制的深入，上市难度越来越大，主板和创业板也是这样的趋势。为什么？注册制强化了各个主体的责任，特别是交易所。过去是证监会审，证监会放，现在是交易所审，证监会放，交易所责任更大了。所以管理体系的改变，一定会导致上市的门槛越来越高。第二是从历史来看，上市难度主要取决于资本市场的供求关系。牛市的时候上市就容易，熊市的时候上市就很难。现在是熊市和注册制叠加在一起，这样让上市更加难一些。  

张楠：谢谢宗总。刚才海尔的张总说信心比黄金更贵，宗总给出明确的答案就是更难了，越来越难了。想请问宗总，您所说的越来越难和刚才张总所说的“信心比黄金更重要”，这会形成一定的矛盾吗？   

宗佩民：上市难不等于没有信心，有信心也不等于就是说上市变容易。从投资人的角度，产业里面真正需要我们去投，也是值得我们投的是硬科技、高科技、难科技的企业。把钱投在传统产业，投在那些没有发展空间的，实际上我们是在浪费钱，是在浪费资源。所以，也是对我们投资机构提出新要求，我们一定要钱投在真正的高科技上，真正的硬科技上，真正卡脖子的环节去，用比较少的钱投出好的企业。 

这些企业虽然不是很多，但是更容易上市，上市以后市盈率更高，市值更高。对于我们也是，投资这些少部分的企业才是我们该做的事。大量的企业，产业资本、民间资本很多。所以对于我们来说，关键的是调整思维、要注重质量，而不是要很多企业上市，其实很多企业上市没有没意义。所以我们五年前就调整策略了，聚焦行业、深耕区域、深耕研究，精准投资。   

张楠：总结一下，就是咱们注册制可能是以信披交易为中心，更多的是以成长为中心了。对于“三创四新”的要求更高了。我想问一下各位，VC在注册制的条件下，如何做到打铁还需自身硬，如何让自己适应这个时代，给投资人创造更好的回报？   

陈立光：的的确确全面注册制给我们带来巨大的机遇，以前上市很难，现在优秀企业上市很容易。但是同时的的确确也给我们带来了巨大的挑战，因为泥沙俱下、鱼龙混杂，每年500家甚至是800家上市企业里面，这里面优秀企业总是有，但是更多的是一些质地和竞争力不是很强的企业。那这就进一步考验投资机构的投资能力。 

我认为是有几点： 

一是需要更加严谨和专注。因为这里面的优秀企业总是少数，投资机构也不可能一窝蜂地都投早投小，有的机构的定位只做中后期的投资，整合它的产业资源。我认为每个基金、每个机构都有自己的基因，全跑去做VC和天使投资那是不可能的，也不现实。如果全部的钱都蜂拥到早期了，你能想象天使轮 pre-A项目的估值都十个亿吗？那早期项目肯定也会有严重泡沫，所以每个机构需要找准自己的定位，然后发挥自己有特色的一些优势。

就拿海松资本来说。我是2005年从美国回来创业，创办了七八家企业，比如说我2010年创办的北斗智联公司，是一个智能座舱、ADAS的科技企业，一年30亿左右的营业额，在这个智能汽车行业深耕了很多年，创业过程很难很难，但这些年的创业积累给我们团队带来的行业认知能够为我们的投资赋能。另外我们利用自己的资金优势，又投资了20多家优秀的头部GP，包括高瓴资本、中芯聚源等，我们是他们的LP。同时我们和中科院物理所成立了中科海松基金、也和被投企业地平线成立了地平线海松基金，和被投企业北斗星通成立了北斗海松基金，和上市公司成立并购基金，等等，这些不同形态的产业资源就构成了海松资本的独特的投资生态圈，去发现、挖掘、孵化优秀的企业，同时利用我们的产业资源和创业经验赋能这些优秀企业，陪伴他们的成长。 

所以这个过程还是蛮考验我们投资机构的，不是大家以前一窝蜂投阿里、京东、抖音快手等等，闭着眼就能挣一百倍、一千倍，那个时代已经一去不复返了。 

按照我们内部说法，投资早已进入深水区，进入投资2.0的时代，不再是赢者通吃，现在是专精特新，每个细分行业里面都有领军企业和优秀企业，我们需要思考如何深挖，挖掘到这些优秀企业，这就是我刚才所说的严谨和专注。 

第二点，就是在当下复杂的国际环境和国内经济，最近A股又跌跌不休，我认为还是要有信心。刚才刘总说了信心比黄金更重要。投资机构如果没有信心，我们怎么去投资、怎么布局，五年、十年后才能退出来，所以这个信心和乐观主义也是很重要的。这是我们作为投资机构在当下这么艰难的环境下还需要每天不断坚持的，希望看到行业发展的正面方向，以及社会发展大的趋势，对中国的发展有信心，比如说最近的ChatGPT等等能不能带来另外一个革命性的机会。

第三点是需要理性。如果一级市场估值太高了，到了二级市场可能就破发，或者之后大跌，大家知道这几年香港联交所搞的“18A”，上市的六十几家创新药企业中，80%的企业的市值都平均跌了80%，弄得整个资本市场谈“药”色变，港股资本市场的投资人都亏得一塌糊涂，信心大受打击，把整个行业给作死了。 

所以希望我们投资机构、全体投资者包括企业家们，对估值要有敏感度，要坚持理性，估值不能太高了，企业家也别想一夜暴富、一口吃个大胖子，大家都需要践行长期主义，这种击鼓传花式的“割韭菜”的思路不能有。所以我们大家不能追风，不能一窝蜂而上，把估值弄太高，把全行业都给弄死了。  

张楠：陈总是替全行业呼吁，接下来请高总。 

高毅辉：非常同意陈总的观点。现在有一些企业上市以后估值不好，所以大家会说“IPO了也不赚钱”。所以导致很多机构开始蜂拥去投早投小，但是也确实不是适合所有的投资机构。

另外如果大家一窝蜂投早投小，也可能造成“拥堵”。我觉得每个机构还是要有自己的坚守。

钛信资本会依然坚定地投资中后期，特别是Pre-IPO。我们统计了已上市的若干企业，实际上整个Pre-IPO的回报率还是相当不错的。这里面不乏有超过10倍的项目，也有很多只有几倍回报的项目。总体来说，就是在Pre—-IPO的投资阶段，只要你像陈总说的那样，我们认真地去挑选真正有价值的一些企业，还是可以给我们带来非常好的回报的。 

另外在行业方面，现在我们面临的确实是一个百年未有之大变局的环境。这些年，我们看很多板块的轮动，在二级市场也能非常明显地感觉出来。比如说前些年的新能源还有半导体，这些年在二级市场上都有了非常大的估值变化与提升。 

所以在做投资布局时，如果我们可以更早地发现一些好的行业趋势，能够在行业热起来之前就投进去，我相信这样的一些投资，一定可以在未来上市后给我们带来非常好的回报。

所以重点我觉得不管形势如何变化，我们还是要坚守自己的一些投资原则和策略，发挥自己的优势，走好自己的路。   

张楠：想追问高总一个问题。刚才您说想提前发现一些优质的“水下”行业，这样给中后期的投资带来好的回报，您可以分享一下年比较看好的赛道吗？ 

高毅辉：我觉得半导体整个行业，很多年都有非常好的机会。其实我们是在2019年、2020年的时候就认真地研究了中国硬科技的投资价值。在这中间，我们也是投资了海光信息和华大智造两个硬核项目。 

海光信息对中国的信创产业发展有非常大的引领价值，因为它的CPU性能和一些同行相比较，有着非常大的领先优势。事实上也证明，它确实在市场上获得了极好的估值。我们投资海光的时候，海光并不是一个像现在这么热和受到追捧的项目。所以说如果能够发现这些隐形趋势，还是有很好的项目机会。 

再下一步的话，新材料和半导体下面的一些基础设施方面的投资，我们认为未来还是有较大的价值空间。关于生命科学领域，比如说像基因测序等方面，我们认为未来也会非常有价值。  

宫蒲玲：主题还是围绕着全面注册制的话题。我觉得全面注册制推出以后，我们明显感觉到一二级市场的差价越来越小。我们投后端的少，体会不深，但是我们看到了市场上很多投后端的这样一批机构，很多是没有赚到钱。甚至还有很多是亏进去了。 

所以我觉得现在注册制的推出，投资角度来思考就不能再像过去那样看待“上市”，认识上要有改变。过去我们做硬科技的投资，很长时间，慢慢等待着，最大的期待是希望它上市，上市以后有一个好的收益。的确在这么多年，我们也投了一些很好的硬科技早期的企业，经过漫长的等待迎来了最好的时机，后来更多的在科创板上市，也是博得了几十倍的收益，至少也是五、六十倍以上的收益。确实，那是过去了。

但是现在我们觉得投资，一定不能把上市作为获得收益的一个唯一的理由。我认为上市的话，作为投资人而言是两个期待：一个是能够上市以后，本身有一个一二级市场的巨大的溢价，这个溢价有时候是几十倍或者是几倍。这个是非常诱惑的；二是有一个很好的退出路径。 

注册制推出以后，我不期待一二级市场给我带来的更大的溢价收益。我更期待的是除了它有正常的退出渠道，更大的期待就是我要投出一个有价值的企业，长期陪伴它。要去赚企业成长过程中的差价，它在成长过程中的价值，这是一个最大的改变。 

二是全面注册制的推出，对于我们长期投硬科技领域的投资人来说是一个巨大的机会。因为科技创新是国家未来十年、二十年都是一个永恒的主题，是一个巨大的机会，对我们来说，从事了在这个行业深耕和从事了几十年，我们迎来了很好的投资机会，我很期待。 

但是我不再期待通过上市我获得更大的收益和红利的心理，我会更加要增加自身的价值的发现能价值提升的能力。或者是价值的判断能力和实现能力。这样的话，一个企业在很漫长的时间陪伴它，要给它赋能，使它有更大的增值空间，要赚它成长过程中的价值。因为我们投资过程中，凡是后端的项目，一级市场要的价格比二级市场的价格，同类企业的价格要高，PE倍数要高。 

所以我们要坚定地在投这些企业的时候，一定要看好它未来的成长期。所以我觉得在全面注册制推出，对我们投资人来说是机会的同时，更大的挑战就是自身的价值和判断能力、价值挖掘能力和提升能力，甚至是退出能力的提升。

另外是策略上选好赛道。我刚才说了要去选择符合国家发展方向的赛道。上午肖冰总有一段演讲我很受启发，就是是我们作为投资人，和国家的命运息息相关，我们一定要去研究国家的政策、国家的趋势，国家期望我们干什么，需要我们干什么，我们就应该干什么。国家最希望的就是科技创新，这是面临欧美对我国的打压，我们最大的痛点，卡脖子的项目。包括完成过么内循环产业链的一些关键技术和关键产业，都是我们要选择的重点的一些投资领域。 

还有要有在深水中挖项目的能力，不能光浮出睡眠的项目大家一块儿去抢，一块儿去卷，然后把企业搞垮了。 

以上是我个人的观点。   

张楠：谢谢宫总，接下来请刘总。

刘苏华：全面注册制以后，一二级市场的套利空间变小，意味着投资机构只能挣企业成长的钱，意味着投资机构要加强预判价值和项目增值的能力，或者说有更高的投资能力和投后服务能力。

所谓的投资能力，就是要有发现企业价值的能力。怎样发现企业价值？这对研究能力提出了更高的要求。深高新投这几年不断加大我们理工科博士人员的招聘力度，提高我们对技术创新的认知理解能力。我们面向战略新兴技术领域，目前培养了18位博士后，然后围绕新兴技术创新领域组建了11个跨基金的行业线专业小组，通过产业链研讨和专业聚焦研究通过前瞻性挖掘高成长、高价值细分领域投资机会，通过专业分析筛选优质潜力项目。

二是投后服务能力提高了要求。投资机构需要通过投后服务，帮助企业进一步提升价值，让企业更好的成长。投后服务需要深入到企业所在产业中，利用好投资机构客户网络积累、品牌口碑等多方面资源能力真正帮助企业发展，例如通过信用背书协助企业获得产业龙头市场机会，通过金融服务协助企业把握市场机遇、并购机会，依托专业经验帮助企业进行管理层股权激励机制设计等。   

张嘉诚：由注册制引发的价值缩减，需要大家专注于企业价值的发觉和投资和投后管理和投资策略上。我们也是经历了很多行业的周期，当时可能一个赛道投3个项目，后面很多投资人抢你的老份额，只要上市就能挣钱，这个时代我们经历过。包括投资做成节目，在各个卫视播出，好像投资是全民娱乐化的事儿，这个时代我们也经历过。

现在回归理性，这一过程中，我们体会到行业的下行和政策的变化带来的行业阵痛，包括现在对于行业的要求更高，对于投资行业的能力等各方面提高了要求。同时，我们以前说看朋友圈发哪个企业IPO了，下面都是恭喜恭喜，下面IPO以后要问你什么价格投的，锁多久，最后可能下来还亏50%，所以这个过程中需要大家一起努力。

除此以外，第二件事还是我强调的就是信心非常重要，比黄金还重要。过去我们看到国家上市政策的变化，给投资机构和企业带来了很大的红利，以前没有盈利的企业通过科创等二套、三套标准上。第二个有些企业只有一两千万的净利润，可以先挂三板再转北交。如果投得更早，可能上了北交不贵，十亿左右，但是对于我们来说也有6—7倍的套利空间，整个的政策变化给一级市场带来了机遇。所以第二个观点就是信心比黄金更重要。   

宗佩民：我想说几点。一是不管是有注册制还是没有注册制，国家有优势的产业不断增多，替代进口取得了重大进展。所以未来几年，投资的机会还是很丰富的，这个我们充满信心。 

第二因为我们是A类机构，我们把寻找新势力，就是技术创新型的，新一代的技术作为我们的主线，而且要找到硬科技领域的创新者。 

第三句话是小市很难赚钱的情况下，要把投出大市值（100亿以上）作为兴奋点。

张楠：最后我们再总结一下全面注册制。  

陈立光：既然今天的主题是全面注册制，我还是总结一下和注册制相关的。第一：全面注册制之后上市更快了、上市门槛更低了、上市的企业也更多了，鉴于资金总量暂时不会扩容太多，那有进就有出。监管部门需要加大对违法违规行为的打击力度，对财务作假的企业坚决实行退市，因为这些财务做假的企业目前还很多，这些作假行为不仅仅让投资机构亏钱，还给中国企业蒙羞。另外，对于低市值的公司，比如说低于5个亿市值或交易量低于比如说每天一千万，就得退市或转股到北交所，就像纳斯达克转OTC一样，所以需要加大信息披露力度、加大处罚力度。 

第二个是鼓励兼并重组。刚才投中的马总说了以前互联网时代有很多大手笔比如几百亿的并购，现在很少了。别忘了，以前那些并购企业都是纳斯达克或纽交所上市，现在是A股上市企业并购重组 - A股做兼并重组很困难，各种监管制度很麻烦的。我是呼吁和希望监管机构鼓励上市公司之间，上市公司和未上市公司之间兼并重组的力度，让更多的中国企业做大做强，这样会给我们国家的科技企业打造非常一个坚实和良好的资本市场。 

高毅辉：总体上，我认为全面注册制对于资本市场发展是更好的，会更加市场化。没有注册制之前，每年上市企业数量少，确实不管是什么样的公司，只要变成了上市公司就有非常高的估值，这其实不合理。

现在我们可以看到，有的公司有几千亿甚至上万亿的市值，而有的公司就十亿、二十亿，几乎没有流动性。从投资来说，这实际上让标的公司回归了价值本源，这个改革的方向我认为非常对的。 

当然，这一变化中确实给投资机构都带来了新的挑战。我还是坚持我的观点，我们还是要去挖掘项目价值，在现代这样的背景下，我们依然是坚持原有的投资策略，选择投资一些大的龙头企业，然后还是坚持投资中后期的项目。 

宫蒲玲：刚刚说了注册制推出，或者是全面注册制的推出，对于我们投资人和投资机构来说，是迎来了千载难逢的很好机会。

有了注册制的推出，我所投的企业也就是在注册制推出的期间，有十来个企业上市，这确实是很好的机会。全面注册制推出对企业来说，也是提高了他们上市的门槛，对于很多来说，增加了难度。对他们来说是一种挑战，但是对于我们投资机构来说更是一种挑战。需要我们适应这种全面注册制推出以后，我们的投资理念、投资逻辑、投资策略等相应地调整。那就是说我们首先要加强自身的，除了理念和策略调整以外，还要加强自身能力的提升，就是挖掘能力、判断能力和管理能力。只有这样的话，在全面注册制推出以后，才能收到很好的收益。   

刘苏华：全面注册制为投资机构带来了前所未有的机遇，也带来了挑战。我们秉持以客户为中心，为创新者赋能的理念，全面提升价值发现能力和投后赋能能力，为社会贡献更多的优质企业，为投资者和股东创造更好的回报，为我国高水平科技自立自强贡献力量。   

张嘉诚：12个字：回归理性、任重道远、充满信心。   

宗佩民：注册制意味着资本市场走向成熟，成熟的市场，不成熟的投资者是赚不到钱。所以华睿投资要努力做一个成熟的投资者。

张楠：感谢大家参与今天的论坛，谢谢！